Bundesverband Alternative Investments e.V. (BAI)

Der BAI e.V. dankt folgenden Sponsoren für die freundliche Unterstützung dieses Newsletters:

Seit Beginn des Jahres haben wir bereits 19 neue Mitglieder gewinnen können. 

Wir freuen uns sehr, nun auch

• Alcentra Limited
• HarbourVest Partners (U.K.) Limited
• Mainstay Human Capital Advisors GmbH
• MEAG MUNICH ERGO Kapitalanlagegesellschaft mbH

begrüßen zu dürfen.

Eine Übersicht über alle 241 BAI Mitglieder finden Sie hier. 

1. Die amtierende Bundesregierung möchte Deutschland „zu einem führenden Sustainable Finance-Standort“ ausbauen. Welchen Stellenwert hat diese Zielsetzung in Ihrem Wahlprogramm und mit welchen Maßnahmen wollen Sie hier Deutschland in eine führende Position bringen?

Antje Tillmann, CDU:

Wir wollen Deutschland zum führenden Finanzstandort, insbesondere für nachhaltige Produkte, ausbauen. Die Ziele der Vereinten Nationen für eine nachhaltige Entwicklung der Agenda 2030 sind Leitbild für unser Handeln. Deshalb begrüßen wir den Trend hin zu mehr Nachfrage nach nachhaltigen Anlageprodukten und die Tatsache, dass viele Finanzdienstleister entsprechende Produkte entwickelt haben und den Anlegern anbieten.

Damit Europas Wirtschaft gestärkt aus der Corona-Krise kommt, muss die Finanzmarktregulierung aus unserer Sicht auch weiterhin allein am ökonomischen Risiko orientiert sein und ihre politische Kontrolle gewährleistet bleiben, um Fehlallokationen zu vermeiden. Gleichzeitig werden wir prüfen, inwieweit Rücklagen des Bundes und der Sozialversicherungen verstärkt in nachhaltige Finanzprodukte angelegt werden können. Die KfW baut bereits ein globales Green-Bond-Portfolio auf. Dabei wollen wir sie weiter unterstützen. Zudem ist es wichtig, dass auch die Unternehmen, an denen der Bund beteiligt ist, die Nachhaltigkeitsziele berücksichtigen. Dafür wurden die „Grundsätze guter Unternehmens- und aktiver Beteiligungsführung im Bereich des Bundes“ in der laufenden Legislaturperiode angepasst. Darin wird „eine nachhaltige Unternehmensführung“, wie sie in der deutschen Nachhaltigkeitsstrategie und den Sustainable Development Goals (SDGs) formuliert sind, zum Grundsatz erklärt. Zudem sind Unternehmen gehalten, sich am Deutschen Nachhaltigkeitskodex zu orientieren.

Auch steuerliche Maßnahmen können im Sinne des Klimaschutzes und zur Förderung des Wirtschaftswachstums eingesetzt werden. Aus unserer Sicht stellen ein CO2-Preis und entsprechende Steuerreformen eine gute Möglichkeit dar, Wirtschaftswachstum und Resilienz zu fördern und zu einem gerechteren Übergang beizutragen.

Lisa Paus, Bündnis 90/Die Grünen:

Im Kampf gegen die Klimakrise und beim sozial-ökologischen Umbau unserer Wirtschaft spielt das Finanzsystem eine bedeutende Rolle. Noch immer werden Milliarden in fossile Energien und Geschäftsmodelle, die auf der Zerstörung der Ökosysteme und der Verletzung der Menschenrechte aufbauen, investiert. Wir werden durchsetzen, dass sich die öffentliche Hand vollständig aus diesen Investitionen zurückzieht, wenn keine Schritte für eine nachhaltige Transformation der dahinterstehenden Unternehmen eingeleitet werden. Klima- und Umweltrisiken sollen offengelegt und bei Banken und Versicherungen mit Eigenkapital unterlegt werden sowie bei Ratings berücksichtigt werden. Alle Anlagen müssen Nachhaltigkeitsbewertungen haben. Dafür braucht die BaFin eine robuste ESG-Aufsichtskompetenz. Auch brauchen wir eine einheitliche Zertifizierung nachhaltiger Finanzprodukte auf europäischer Ebene. So sorgen wir dafür, dass Kapital von schmutzigen in grüne und nachhaltige Investitionen umgelenkt wird.

SPD-Bundestagsfraktion:

Das Finanzsystem spielt eine Schlüsselrolle, um eine nachhaltige Transformation der Wirtschaft in Einklang mit den Pariser Klimazielen zu erreichen. Kapitalströme müssen von fossilen Energieträgern in Zukunftsinvestitionen umgeleitet werden. Nur so sichern wir heute das wirtschaftliche Fundament für das Wohlergehen von künftigen Generationen.

Finanzmarktakteure müssen Nachhaltigkeit und Klimaschutz bei ihren Entscheidungen mehr berücksichtigen. Die erforderlichen Schritte haben wir in der Sustainable Finance-Strategie der Bundesregierung als Deutschlands Weg zu einem nachhaltigen Finanzsystem zusammengefasst. Und Ziel ist, dass der Staat einen verlässlichen Regulierungsrahmen bietet und gleichzeitig als Vorbild auf dem Finanzmarkt handelt.

Dr. Florian Toncar, Freien Demokraten (FDP):

Wir wollen den Finanzplatz Deutschland stärken und haben dafür im Bundestag in den letzten vier Jahren gekämpft. Die Bundesregierung hat nicht nur im Zuge des Brexit, sondern auch beim Wirecard-Skandal viele Chancen verpasst, Frankfurt und Stuttgart gegenüber London, Paris oder auch New York wettbewerbsfähiger zu machen. Nach der Wahl wird es darauf ankommen, hier endlich wieder Fortschritte zu erzielen. Gerade im Bereich Sustainable Finance liegt großes Wachstumspotenzial, welches wie heben wollen. Dabei wollen wir aber nicht einseitig einzelne Sektoren bevorzugen, sondern insgesamt ein investitions- und kapitalmarktfreundliches Umfeld schaffen.

Jörg Cezanne, Die Linke:

Der „Sustainable Finance“-Ansatz trifft sich dort mit unseren Forderungen, wo er auf klare verbindliche Vorgaben für die Finanzmärkte zur Erreichung der Klimaziele zielt. Allerdings kann Sustainable Finance im besten Fall als flankierende Maßnahme wirken. Für eine Nachhaltigkeitswende in der Wirtschaft braucht es aus unserer Sicht zuvorderst öffentliche Investitionen sowie klare gesetzliche Regelungen, die auf einen Politikwechsel in der Realwirtschaft abzielen (z.B. das EEG). Insgesamt verfolgt DIE LINKE. mit dem Finanz-TÜV – der vorbehaltlichen Zulassungsprüfung für Finanzinstrumente – ein anderes Konzept (URL https://dip21.bundestag.de/dip21/btd/19/165/1916510.pdf): Finanzmärkte und das Volumen von komplexen Finanzinstrumenten müssen deutlich geschrumpft und der Finanzsektor auf eine dienende Funktion für Gesellschaft und Realwirtschaft zurückgefahren werden. Das ist wichtiger als die heutige Vielzahl der Finanzinstrumente ökologisch nachhaltiger zu organisieren.

2. Mit dem kürzlich verabschiedeten FoStoG und eWpG soll Deutschland als Fondsstandort gestärkt und der Finanzplatz insgesamt digitaler und somit attraktiver und zukunftsfähig gemacht werden. Trotzdem gehen die Gesetze aus Sicht vieler Marktteilnehmer in einigen Punkten noch nicht weit genug, um als wirklich großer Wurf zu gelten. Wo wollen Sie in der nächsten Legislaturperiode die Impulse für die Asset Management bzw. Fondsbranche setzen?

Anja Tillmann, CDU:

Im Rahmen der Beratung des eWpG wurde intensiv über die Einführung von elektronischen Anteilscheinen (Kryptofondsanteile) diskutiert. Hier waren die Vorbereitungen bei der Bundesregierung jedoch noch nicht so weit fortgeschritten, dass bereits mit dem eWpG Kryptofondsanteile eingeführt werden konnten. Um eine kurzfristige Öffnung des Gesetzes für Kryptofondsanteile dennoch zu ermöglichen, wurde eine Verordnungsermächtigung für die Bundesregierung aufgenommen und im Bericht des Finanzausschusses (BT-Drs. 19/29372) die klare Erwartung formuliert, dass die Bundesregierung innerhalb der nächsten sechs Monate nach Abschluss des eWpG ihre Prüfungen abschließen und von der entsprechenden Verordnungsermächtigung im neu eingeführten § 95 Abs. 5 KAGB Gebrauch macht.

Ähnlich verhält es sich beim Fondsstandortgesetz. Um die Attraktivität Deutschlands als Fondsstandort zu verbessern, haben wir der Umsatzsteuerbefreiung für Managementleistungen bei sog. Wagniskapitalfonds zugestimmt. Im Gesetz ist nicht definiert, was darunter zu verstehen ist. Hierzu ist vereinbart, dass das BMF ein entsprechendes Schreiben vorlegt, welches den Umfang der Steuerbefreiung bei Wagniskapitalfonds konkretisiert. Wir werden dabei darauf achten, nicht hinter den Umfang der Steuerbefreiung unserer europäischen Nachbarn zurückzufallen.

Lisa Paus, Bündnis 90/Die Grünen:

Deutschland kann bei Deregulierung und Steuerwettbewerb mit kleinen Staaten nicht mithalten. Wir müssen unseren Fondsstandort mit anderen Attributen attraktiv machen: Integrität, Krisenfestigkeit und ein hohes Schutzniveau für Anleger sind vielmehr die Markenzeichen, die wir für den Fondsstandort Deutschland weiter ausbauen müssen, um vorne mitzuspielen. Auch mit einer neu aufgestellten, effizienteren und digitaleren Finanzaufsicht stärken wir die Integrität des deutschen Finanzplatzes und so auch die Attraktivität für Fondsbranche und Assetmanager. Auch wollen wir Deutschland und die EU zum Leitmarkt für Sustainable Finance machen. Mit einem klaren Verständnis darüber, was nachhaltig ist, verhindern wir Greenwashing. Nachhaltige Finanzprodukte machen wir durch klare Labels für Anleger leicht zugänglich. Werden Deutschland und Europa zum internationalen Standardsetzer, können sich hieraus viele Chancen für die Geschäfte der ansässigen Fonds- und Assetmanagementbranche ergeben.

SPD-Bundestagsfraktion:

In dieser Legislaturperiode haben wir mit dem Fondsstandortgesetz und dem Gesetz zur Einführung von elektronischen Wertpapieren die Wettbewerbsfähigkeit des Fondsstandorts Deutschland gestärkt und den Finanzplatz Deutschland fit für die Zukunft gemacht. In der kommenden Legislaturperiode werden wir die Auswirkungen der Regelungen prüfen. Sollte sich dabei Handlungsbedarf ergeben, werden wir die Regelungen weiterentwickeln.

Dr. Florian Toncar, Freien Demokraten (FDP):

Wir werden an verschiedenen Stellen ansetzen, um für die Fondsbranche Impulse zu schaffen. Zu nennen ist hier zum einen eine handlungsfähige und schlagkräftige Aufsicht, die Vertrauen auf dem Markt schafft. Die Fondsbranche leidet aber auch unter an vielen Stellen überschießender europäischer Regulierung. Die Prospektverordnung ist nur ein Beispiel von vielen. In den letzten Jahren wurden die Regelungen stets nur immer dichter. Wir wollen uns dafür einsetzen, dieses Problem an der Wurzel zu packen und auf europäischer Ebene eine Evaluierung anstoßen, um eine zeitgemäße Regulierung zu schaffen. Ein Level Playing Field und gleichzeitig Raum zur Entfaltung für Fintechs schaffen Wettbewerb und Fortschritt. Bei der Umsetzung europäischer Vorgaben gilt es, diese so praxisnah wie möglich zu gestalten, und auf Goldplating zu verzichten. Das betrifft beispielsweise die Sustainable-Finance-Taxonomie.

Jörg Cezanne, Die Linke:

Die internationalen Finanzkrisen der vergangenen Jahrzehnte wie auch spektakuläre Zusammenbrüche einzelner Finanzdienstleister (z.B. der jüngste Bilanzskandal Wirecard) zeigen eindrücklich, dass von den Akteuren des Finanzsektors und den von ihnen auf den Finanzmärkten gehandelten Finanzinstrumenten gravierende systemische und einzelwirtschaftliche Risiken ausgehen. Im Einzelfall werden „nur“ Anleger*innen oder Kund*innen um Milliardenbeträge geschädigt und betrogen, im systemischen Fall können Finanzsektor-Krisen sogar ganze Staaten und Sozialwesen in den Ruin stürzen. Das FoStoG, bei dem sich an anbieterfreundlichen und Steuerniedrig-Regelungen eines Leitbildes wie Luxemburg orientiert wird, ist fragwürdig und wird keinen breiten wirtschaftlichen Nutzen bringen. Für DIE LINKE. ist das keine Option – wir wollen mehr Stabilität und einen stärkeren Anlegerschutz schaffen. Hierzu muss die Kontrolle und unmittelbare Aufsicht über den Finanzsektor wesentlich verschärft und um digitale Geschäftsmodelle im Finanzmarkt erweitert werden. Zudem sind die personellen Kapazitäten der Aufsicht aufzustocken sowie der Finanz-TÜV und ein laufendes materielles Prüfungsrecht bei der BaFin zu errichten.

3. Bei der Digitalisierung droht Deutschland ins Hintertreffen zu geraten und die Übermacht (amerikanischer) Technologieriesen scheint allgegenwärtig zu sein. Gerade die Digitalisierung ist aber eines der Wachstumsfelder schlechthin, auch für die Finanzbranche. Mit welchen Maßnahmen und Initiativen werden Sie den technologischen Wandel in der Finanzbranche vorantreiben und wann kommt die elektronische Aktie?

Anja Tillmann, CDU:

Mit zunehmender Bedeutung der globalen Technologieriesen für die Gesellschaft wächst auch ihre Verantwortung. Deshalb haben wir in der auslaufenden Legislaturperiode mehrere Maßnahmen beschlossen, die die Technologieriesen rechtlich verpflichten, dieser Verantwortung gerecht zu werden. Ganz allgemein wollen wir, dass alle Unternehmen sich angemessen an den Kosten der Gemeinschaft durch Steuern beteiligen.

3.1 Gerechte Umsatzbesteuerung

Mit dem Gesetz zur Vermeidung von Umsatzsteuerausfällen beim Handel mit Waren im Internet („Jahressteuergesetz 2018“) haben wir die Umsatzsteuerhaftung für Marktbetreiber eingeführt. Betreiber von elektronischen Marktplätzen werden verpflichtet, Angaben von Nutzern, für deren Umsätze in Deutschland eine Steuerpflicht in Betracht kommt, aufzuzeichnen und ggf. für nicht entrichtete Steuern eines Händlers zu haften. Mit dem Jahressteuergesetz 2020 haben wir die zweite Stufe des sog. Mehrwertsteuer-Digitalpakets der EU in deutsches Recht umgesetzt. Zum 1. Juli 2021 sind Änderungen beim Versandhandel an Privatpersonen in Kraft getreten: Bei Warenlieferungen aus Ländern außerhalb der EU über einen elektronischen Marktplatz wird der Marktplatzbetreiber Steuerschuldner für die im Inland für diese Lieferung anfallende Umsatzsteuer, wenn der Händler seinen steuerlichen Pflichten nicht nachkommt.

3.2 Faire Ertragssteuern

Im Rahmen der Unternehmensbesteuerung haben sich im Juli 132 von 139 Staaten bei der Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) auf eine seit 2013 diskutierte Reform der Weltsteuerordnung geeinigt. Die Reform besteht aus zwei Säulen:

Säule 1 soll die Steuervermeidungspraktiken von großen Digitalunternehmen verhindern und sieht deshalb eine Umverteilung von Besteuerungsrechten hin zu den Marktstaaten vor. Konkret sollen unter dem sog. Betrag A zukünftig multinationale Unternehmen mit einem Jahresumsatz von mehr als 20 Mrd. € einen Teil ihrer Übergewinne in Marktstaaten versteuern müssen. Dabei sollen 20-30 % der über einen Routinegewinn von 10 % der Umsatzrendite (Gewinn/Umsatz) hinausgehenden Gewinne unter den Marktstaaten aufgeteilt werden, in denen diese Unternehmen im Markt tätig sind.

Unter Säule 2 soll ein effektives Mindestbesteuerungsniveau für multinationale Unternehmen eingeführt werden. Dazu sollen Staaten das Recht erhalten, Gewinne von Tochterunternehmen multinationaler Unternehmen mit einem Jahresumsatz von mehr als 750 Mio. € nachzubesteuern, wenn die Gewinne im Ansässigkeitsstaat des Tochterunternehmens nicht effektiv mit mindestens 15 % besteuert wurden. Übt ein Staat sein Nachversteuerungsrecht nicht aus, können andere Staaten in der Beteiligungskette zwischen Konzernspitze und Tochterunternehmen diese Nachversteuerung bis zu 15 % nachholen. Die Regelungen sollen 2023 in Kraft treten.

3.3 Wettbewerb sicherstellen

Sollte sich herausstellen, dass die Marktmacht der globalen Technologieriesen überhand nimmt, haben wir mit der 10. Novelle des Gesetzes gegen Wettbewerbsbeschränkungen den Wettbewerbsbehörden geeignete Abwehrmaßnahmen zur Seite gestellt: Damit können sie missbräuchlichem Verhalten von Unternehmen mit überragender, marktübergreifender Bedeutung für den Wettbewerb besser entgegenwirken. Zugleich werden mit spezifischen Datenzugangsregelungen Innovationen befördert und Märkte offengehalten. Zukünftig kann es Plattformunternehmen untersagt werden, auf der Plattform Angebote von Wettbewerbern - etwa bei der Darstellung der Suchergebnisse - schlechter als eigene Angebote zu behandeln.

Die Reform ermöglicht den Wettbewerbsbehörden zudem ein schnelleres und effektiveres Handeln. Da digitale Märkte schnelllebig sind, kann das Bundeskartellamt künftig einfacher sogenannte einstweilige Maßnahmen ergreifen, um den Wettbewerb schon frühzeitig zu schützen.

3.4 Startup-Förderung

Digitalisierungsimpulse für die Finanzbranche kommen häufig von jungen FinTech-Unternehmen. Um das Umfeld für die Gründung technologieorientierter Unternehmen in Deutschland zu verbessern, wollen wir den Zukunftsfonds ausweiten sowie Wagniskapital- bzw. Beteiligungsfinanzierungen fördern. Parallel wollen wir die steuerlichen und administrativen Hürden für die Niederlassung großer Venture Capital Fonds in Deutschland abbauen und gleichzeitig die Anlagebedingungen für Versicherungsunternehmen und Pensionsfonds so verändern, dass sie sich stärker in Wagniskapital- und Beteiligungsfinanzierung engagieren können. Hierbei ist es unser Ziel, dass Beteiligungen an Startups erst dann besteuert werden, wenn aus den Beteiligungen Gewinne erzielt oder die Anteile veräußert werden.

Schließlich wurde im Rahmen der Beratung des eWpG im Bericht des Finanzausschusses die Forderung an die Bundesregierung gerichtet, zu Beginn der nächsten Legislaturperiode Vorschläge für Regelungen zur Einführung von elektronischen Aktien zu machen. Wir sehen es als einen wichtigen Schritt für die Digitalisierung des deutschen Finanzstandortes an, wenn neben Anleihen kurzfristig auch Aktien rein elektronisch begeben werden können.

Lisa Paus, Bündnis 90/Die Grünen:

Wir wollen die Digitalisierung gestalten und dafür sorgen, dass Innovationen in Deutschland und Europa entwickelt und marktfähig werden und wir auch bei Zukunftstechnologien die Spitze beanspruchen. Hierzu unterstützen wir die Initiative der EZB, einen digitalen Euro zu schaffen. Hierauf können Finanz- und Digitalunternehmen neue Produkte und Apps entwickeln. Wir wollen Ausstattung und Qualifikation der BaFin im IT- und Digitalbereich erweitern, damit sie den aufsichtlichen Aufgaben eines digitalen und international vernetzten Finanzplatzes gerecht werden kann. Mit unserem Investitionsprogramm (s. Frage 4) schaffen wir überall die nötige öffentliche digitale Infrastruktur und mit einer degressiven Abschreibung von mindestens 25 % fördern wir gezielt Investitionen u.a. in die digitale Modernisierung der Wirtschaft. Schlussendlich treiben Grüne auf Landesebene die Verbindung der Themen künstliche Intelligenz und Finanzen, z.B. mit dem KI-Zentrum Hessen oder dem Financial Big Data Cluster, voran.

SPD-Bundestagsfraktion:

Mit dem Gesetz zur Einführung von elektronischen Wertpapieren haben wir das Wertpapierrecht modernisiert und einen rechtssicheren Rahmen für technologische Innovationen im Wertpapierbereich geschaffen. Wir werden auf dieser Grundlage zu Beginn der neuen Legislaturperiode Vorschläge für die Einführung der elektronischen Aktie machen.

Dr. Florian Toncar, Freien Demokraten (FDP):

Die Konzentration von Marktmacht auf etablierte und große Unternehmen behindert echten Wettbewerb und Innovation. Das schadet insbesondere Verbraucherinnen und Verbrauchern sowie der Zukunftsfähigkeit des Standortes. Die BigTechs sind in vielen Bereichen sehr stark, doch auch europäische, gerade deutsche Start-ups, können sich sehen lassen. Damit sie sich weiterhin behaupten können, wollen wir Gatekeeper-Unternehmen wirksam regulieren, damit sie ihre Marktmacht nicht missbrauchen. Wir haben uns im Bundestag bereits seit langem etwa für Fairplay beim Zugang zu IT-Schnittstellen und damit für fairen Wettbewerb und echten Verbraucherschutz eingesetzt. Dies werden wir weiterhin tun. Auf europäischer Ebene unterstützen wir die Pläne zur Schaffung eines Digital Markets Act, mit dem eine das Kartellrecht ergänzende europäische Regulierung für Gatekeeper-Unternehmen geschaffen werden soll.

Dem eWpG haben wir zugestimmt, und beim Gesetzgebungsprozess zusätzlich noch einen Start-up- und Blockchainfreundlichen Antrag (BT-Drs. 19/26025) eingebracht.

Jörg Cezanne, Die Linke:

Innovative Finanztechnologieunternehmen (Fintechs) bzw. ihre Plattformen müssen mit ihren Finanzdienstleistungen denselben Regeln und Gesetzen unterworfen sein, wie sie heute für konventionelle Finanzdienstleister (zum Beispiel Banken und Versicherungen) gelten. Ein von der EZB herausgegebener digitaler Euro ist der richtige Schritt, um im Dickicht der neuen Zahlungsinstrumente das Heft nicht aus der Hand zu geben. Geld und Währung müssen Teil staatlicher Souveränität bleiben, eine schleichende Privatisierung lehnen wir ab. Als digitaler Bruder des Bargelds darf der digitale Euro das Bargeld ergänzen, aber nicht ersetzen.

Die Einführung elektronischer Aktien würde angesichts der gesellschaftsrechtlichen Aspekte einige Gesetzesänderungen notwendig machen. Elektronische Aktien – auf Blockchain-Basis – passen nicht in das eWpG und zur Corporate Governance. Sie sind schwer vereinbar mit dem Aktienrecht und allgemeinen Grundsätzen.

4. Nach wie vor haben institutionelle und Privatanleger mit dem Niedrigzinsumfeld zu kämpfen. Wie stellen Sie sicher, dass sich Investieren wieder lohnt und Anlegern eine möglichst breite Produktpalette (einschließlich Infrastruktur, Private Equity, Private Debt und Liquid Alternatives) zur Verfügung steht?

Anja Tillmann, CDU:

Breitere Bevölkerungsschichten dabei zu unterstützen, an den Renditechancen der Märkte teilzuhaben, kann aus unserer Sicht dazu beitragen, Vermögensungleichheit zu verringern. Gerade in Zeiten niedriger Zinsen sind unterschiedliche Anlageformen gefragt, um attraktive Renditen zu erzielen und Vermögen für das Alter aufzubauen. Wir fördern verschiedene Formen: Wir werden den Sparer-Pauschbetrag und die Arbeitnehmersparzulage erhöhen. Wir wollen auch die vermögenswirksamen Leistungen stärken und den Höchstbetrag, den Arbeitnehmer von ihrem Arbeitgeber erhalten können, erhöhen. Gewinne aus vermögenswirksamen Leistungen sollten nach der Mindesthaltefrist steuerfrei sein. Unser Ziel ist auch, die Mitarbeiterkapitalbeteiligung noch weiter zu stärken. Mit dem Fondsstandortgesetz haben wir bereits zum 1. Juli den steuerfreien Höchstbetrag von derzeit 360 € auf 1.440 € jährlich angehoben, also vervierfacht.

Ergänzend zur Ausweitung der Steuerbefreiung haben wir eine davon weitgehend unabhängige Steuerbegünstigung zur weiteren Förderung von Mitarbeiterkapitalbeteiligungen insbesondere bei Startup-Unternehmen aufgenommen. Hiermit wird ohne betragsmäßige Begrenzung vermieden, dass bereits im Zeitpunkt der Übertragung der Beteiligung auf einen Mitarbeiter Arbeitslohn zu versteuern ist. Die Besteuerung erfolgt erst bei Veräußerung, spätestens nach zwölf Jahren oder bei einem Arbeitgeberwechsel. Die Sonderregelung vermeidet, dass die Übertragung einer Beteiligung zu steuerpflichtigem Arbeitslohn (Sachbezug) bei den Beschäftigten führt, ohne dass liquide Mittel zugeflossen sind. Die vorläufige Nichtbesteuerung kann im Lohnsteuerabzugsverfahren nur mit Zustimmung der Mitarbeiter angewendet werden. Gefördert werden Mitarbeiter von Kleinstunternehmen sowie von kleinen und mittleren Unternehmen (KMU), deren Gründung nicht mehr als zwölf Jahre zurückliegt. Für KMU gelten dabei folgende Schwellenwerte: weniger als 250 Mitarbeiter, Jahresumsatz höchstens 50 Mio. € oder Jahresbilanzsumme höchstens 43 Mio. €.

Neben den Kapitalmärkten ist auch die selbstgenutzte Immobilie ein guter Weg zum Vermögensaufbau. Deshalb werden wir uns in den Koalitionsverhandlungen und gegenüber den Ländern dafür einsetzen, einen Freibetrag von 250.000 € pro Erwachsenen plus 100.000 € pro Kind beim erstmaligen Erwerb selbstgenutzten Wohnraums einzuführen.

Lisa Paus, Bündnis 90/Die Grünen:

Unter Ökonomen herrscht weitgehend Einigkeit, dass die Notenbanken nicht die Hauptverantwortung für die niedrigen Zinsen tragen. Die Zinsen sinken bereits seit den 1980er Jahren kontinuierlich. Ursache dafür sind u.a. zu niedrige private und öffentliche Investitionen. Wir starten in der nächsten Legislaturperiode eine Investitionsoffensive: In schnelles Internet, überall. In Spitzenforschung. In klimaneutrale Infrastrukturen, in Ladesäulen, die Bahn, emissionsfreie Busse und moderne Stadtentwicklung. Wir wollen, dass Deutschland bei den öffentlichen Investitionen im Vergleich der Industrieländer vom Nachzügler zum Spitzenreiter wird, indem wir im nächsten Jahrzehnt die Investitionen verdoppeln. Dadurch steigt die Nachfrage nach Kapital, die Geldpolitik wird entlastet und die Zinsen können wieder ansteigen. Darüber hinaus schaffen wir mit dem Bürgerfonds einen niedrigschwelligen, einfachen und kostengünstigen Zugang zu einer breit gefächerten Anlage für die Altersvorsorge.

SPD-Bundestagsfraktion:

Wir brauchen einen leistungsfähigen, sicheren und fairen Finanzmarkt, um den Wandel in eine digitale und nachhaltige Wirtschaft finanzieren zu können. Er muss ordentlich reguliert und überwacht werden. Wir werden sicherstellen, dass den Verbraucher*innen die Finanzierungsdienstleistungen kostengünstig angeboten werden und Investitionen in nachhaltige, klimafreundliche Produkte und Produktionsverfahren fördern.

Dr. Florian Toncar, Freien Demokraten (FDP):

Das Niedrigzinsumfeld ist eine Folge der laxen Haushaltsdisziplin in Europa in der Vergangenheit. Wir Freie Demokraten setzen auf Stabilität, Eigenverantwortung und klare Regeln, die vor allem auch eingehalten werden. Der Stabilitäts- und Wachstumspakt muss daher wieder in Kraft gesetzt werden. Wir müssen in Europa zu den Maastricht-Kriterien zurückkehren. Außerdem streben wir eine Reform des Paktes an, indem die Sanktionen für diejenigen Länder verschärft werden, die dauerhaft gegen die Prinzipien der öffentlichen Haushaltsführung verstoßen.

Die Normalisierung des Zinsumfelds ist aber sicherlich ein dickes Brett. Damit sich Investieren auch kurzfristig wieder lohnt, planen wir eine Reihe von Maßnahmen, nämlich die Einführung einer Spekulationsfrist von zwei Jahren für Veräußerungsgewinne, eine Anhebung des Sparerfreibetrags auf mindestens 925 Euro, volle Anrechenbarkeit für Verluste aus Kapitalanlagen, die komplette Abschaffung des Soli für alle, und einen leistungsgerechten Chancentarif bei der Einkommensteuer.

Jörg Cezanne, Die Linke:

Wie angesprochen wollen wir den Finanzsektor auf ein vernünftiges Maß verkleinern. Würden Finanzinstrumente zuerst auf ihre Wirksamkeit und ein vertretbares Maß an „Risiken und Nebenwirkungen“ überprüft, wären nach unseren Schätzungen mehr als die Hälfte der Finanzinstrumente nicht zulässig und müssten vom Markt verschwinden. Wir bezweifeln, dass verstärkte Anlagen im Wagniskapitalsektor die derzeitigen Schwierigkeiten lösen, geschweige denn, hierüber breitere sinnvolle gesamtwirtschaftliche Effekte zu erzielen wären. Aus unserer Sicht sind nicht das niedrige Zinsniveau, sondern die fehlenden öffentlichen realwirtschaftlichen Investitionen seit Jahren das entscheidende Problem. Gefordert ist eine stärkere öffentliche Investitionspolitik in Infrastruktur und in die sozial-ökologische Transformation. Die Schuldenbremse ist abzuschaffen und durch eine goldene Regel zu ersetzen, die eine Kreditaufnahme im Umfang der öffentlichen Investitionen zulässt. Dies nützt auch den Kleinsparer*innen – weit mehr als höhere Sparzinsen.

5. Ein Einzug in den Bundestag würde für Sie bedeuten, die nationale Politik für die nächsten vier Jahre mitgestalten zu dürfen. Welche persönlichen Ambitionen und Prioritäten haben Sie? Worauf möchten Sie den Fokus legen?

Anja Tillmann, CDU:

Als Berichterstatterin für die Schuldenbremse in der Föderalismuskommission II ist mir vorrangig wichtig, dass die krisenbedingte Schuldenaufnahme endet und ab 2023 die Schuldenbremse wieder wirkt. Hier müssen wir prüfen, wie wir auf der einen Seite die zusätzlichen Aufgaben wie Klimaschutz finanzieren. Andererseits gilt es, die Schuldenbremse hinsichtlich europäischer Verpflichtungen und der Demografie nachzuschärfen.

Außerdem ist mir die Situation von Familien ein wichtiges Anliegen. Hier waren in der auslaufenden Legislaturperiode die Familienentlastungsgesetze I und II entscheidende Eckpfeiler. In der neuen Legislaturperiode wird die Stärkung des Vermögensaufbaus von Familien eine wichtige Triebfeder sein. So setze ich mich unter anderem dafür ein, den Kinderfreibetrag an den Grundfreibetrag anzupassen. Dies wird mit einer Erhöhung des Kindergeldes einhergehen. Diese Anhebungen könnten mit der Unionsidee einer Generationenrente für eine Altersvorsorge von Geburt an gekoppelt werden.

Bereits in der nun auslaufenden Legislaturperiode ist es uns mit dem Baukindergeld gelungen, den Ersterwerb von selbstgenutztem Wohneigentum für Familien mit Kindern zu fördern. Spätestens bis zum 31. Dezember 2023 können Familien einen Zuschuss in Höhe von 1.200 € pro Jahr für jedes Kind unter 18 Jahren, über einen Zeitraum von maximal 10 Jahren, beantragen. Insgesamt kann man also 12.000 € für jedes Kind erhalten, wenn die errichtete oder erworbene Immobilie ununterbrochen 10 Jahre für Wohnzwecke selbst genutzt wird. Allerdings musste die Wohnimmobilie spätestens bis zum 31. März 2021 erworben werden. Bisher haben über 300.000 Familien vom Baukindergeld profitiert. Auch ist es mir ein Herzensanliegen, den erwähnten Freibetrag bei der Grunderwerbsteuer beim erstmaligen Erwerb selbstgenutzten Wohnraums endlich im Gesetz zu verankern.

Lisa Paus, Bündnis 90/Die Grünen:

Die nächsten Jahre werden entscheidend sein, ob wir das Pariser Klimaabkommen und die nationalen Klimaschutzziele noch einhalten werden oder nicht. Wir müssen daher in den nächsten vier Jahren die strukturellen Weichen für den Pfad zur Klimaneutralität stellen. Ich will, dass dies auch für den Finanzbereich gelingt. Ich werde mich weiterhin dafür einsetzen, dass Nachhaltigkeitsrisiken im Finanzmarkt transparent und bei Investitionsentscheidungen berücksichtigt werden und dass Preise die ökologische Wahrheit sagen - und sich das auch in den Bilanzen widerspiegelt.
Persönlich bin ich schon seit 2009 Mitglied des Bundestages. In den letzten Jahren habe ich zusammen mit Kollegen und Kolleginnen eine ganze Reihe konkreter Konzepte ausgearbeitet, wie wir die sozial-ökologische Transformation angehen wollen. Die Schubladen sind voll. Jetzt geht es darum, umzusetzen. Das kann aber nur mit der Unterstützung unserer Partner aus der Zivilgesellschaft, Wissenschaft und Wirtschaft gelingen.

SPD-Bundestagsfraktion:

Die SPD-Bundestagsfraktion wählt die Sprecherinnen und Sprecher ihrer Arbeitsgruppen erst nach der Wahl.

Die Corona-Pandemie hat gravierende Auswirkungen. Auch auf die Haushalte von Bund und Ländern. Während die Steuereinnahmen zurückgehen, sind die staatlichen Ausgaben gestiegen. Zugleich wäre eine Politik der Austerität nach der Krise ein völlig falscher Weg. Wer diesen verfolgt, setzt unsere Zukunft aufs Spiel oder will harte Einschnitte in den Sozialstaat. Die SPD steht für eine Finanz- und Haushaltspolitik, die die großen Zukunftsinvestitionen finanziert, so zukunftsfähige Arbeitsplätze schafft, ein
klimaneutrales Wachstum ermöglicht und den gesellschaftlichen Zusammenhalt stärkt.

Die gerechte Verteilung von Einkommen und Vermögen ist eine Grundvoraussetzung für den Zusammenhalt unserer Gesellschaft. Die extrem ungleiche Verteilung von Einkommen und Vermögen ist nicht nur sozialpolitisch bedenklich, sie ist auch ökonomisch unvernünftig. Die hohe und weiter wachsende Konzentration des Vermögens auf einige Hochvermögende verhindert nachhaltiges Wachstum und verschenkt wertvolle Potenziale.

Wir werden der Steuergerechtigkeit Geltung verschaffen: Gegen Steuerhinterziehung, Steuervermeidung und Steuerbetrug werden wir konsequent vorgehen. Die Besteuerung von Einkommen werden wir gerechter gestalten – das aktuelle Steuersystem nimmt gerade mittlere Einkommen zu stark in Anspruch. Wer sehr viel Vermögen hat muss zudem einen größeren Beitrag zur Finanzierung unseres Gemeinwesens leisten. Wir werden uns weiterhin für einen leistungsfähigen, sichern und fairen Finanzmarkt einsetzen.

Dr. Florian Toncar, Freien Demokraten (FDP):

Die FDP strebt eine Regierungsbeteiligung an, um Deutschland marktwirtschaftlich zu erneuern. Wir setzen auf unternehmerische Freiheit und den mündigen, selbstbestimmten Verbraucher. Mehr Wahlmöglichkeiten bei Altersvorsorge und Vermögensanlage und Zugang zu Wohneigentum für die Mitte der Gesellschaft sind dabei zentrale Bausteine.

Jörg Cezanne, Die Linke:

Mein zentrales Ziel ist und bleibt, einen aus Sicht der Gesellschaft und der Realwirtschaft leistungsfähigen, stabilen und demokratisch kontrollierbaren Finanzsektor zu haben. Dieses Ziel ist durch die Corona-Krise nur umso wichtiger geworden, denn wir brauchen einen solchen Finanzsektor, um die ökonomischen Folgen der Krise zu bewältigen. Dazu müssen die öffentlich-rechtliche und die genossenschaftliche Säule gestärkt werden, damit sie zusammen mit öffentlichen Investitionen die Finanzierung eines sozial-ökologischen Wandels im Sinne des Klimaschutzes finanzieren können. Dabei werden wir auch über neuartige Instrumente nachdenken müssen: ohne eine klare Lenkungsfunktion des Staates bei der Finanzierung von Investitionen in den Klimaschutz, inkl. einer Transformation der Industrie in emissionsfreie Produktion, werden wir den Klimakollaps nicht verhindern können. Vielleicht brauchen wir z.B. auch sozial-ökologische Kriterien für Eigenmittel-Anforderungen von Banken, weil Engagements in konventionelle Projekte auch letztlich eine Bedrohung für die Stabilität des Finanzsystems selbst bedeuten. Mir bleibt unser Konzept eines "Finanz-TÜVs" sehr wichtig, weil es einen Perspektivenwechsel bedeutet: nicht alle Finanzinstrumente und -aktivitäten, mit denen Finanzunternehmen betriebswirtschaftlich Geld verdienen können, sind auch wünschenswert. Es muss einen Mehrwert auch für die Gesellschaft und die Gesamtwirtschaft geben, und das allein kann "der Markt" nicht sicherstellen.

Harald Klug, Leiter des Geschäfts mit institutionellen Kunden in Deutschland und Österreich bei BlackRock, und Theo Weber, Leiter des Private-Debt-Geschäfts von BlackRock in Deutschland

Private-Debt-Anlagen entwickeln sich zu einem festen Portfoliobestandteil von institutionellen Anlegern und tragen zur Verbreitung nachhaltiger Unternehmenspraktiken im Mittelstand bei.

Wenn der Mittelstand als der Motor der deutschen Wirtschaft bezeichnet wird, ist seine Finanzierung der Treibstoff. Neben der Finanzierung durch Banken und den öffentlichen Kapitalmarkt entwickelt sich zunehmend Private Debt zu einer wichtigen Säule der Finanzierung von mittelständischen Unternehmen in Deutschland und weltweit. An der Schnittstelle zwischen Kapitalbedarf der Unternehmen und den Anlageparametern institutioneller Investoren übernehmen Asset Manager sehr unmittelbar eine zentrale Aufgabe. Im Bereich „Private Debt“ hat BlackRock allein in Europa vier Milliarden US-Dollar von Investoren anvertraut bekommen, die als Fremdkapital für die Unternehmensfinanzierung bereitstehen ¹. In der Regel geht es um die schnelle Bereitstellung von Mitteln für die Übernahme einer Firma oder auch den Kauf von Lizenzrechten – kurz: es geht um Wachstumsperspektiven von mittelständischen Unternehmen. Neben den klassischen Finanzkennzahlen spielen bei der Finanzierung auch verstärkt Nachhaltigkeitsüberlegungen eine Rolle.

„Klimarisiken sind auch Anlagerisiken“

Das hat Larry Fink, CEO von BlackRock, in seinem diesjährigen Brief an die Vorstände von Unternehmen hervorgehoben, in die BlackRock im Auftrag seiner Kunden investiert. Darin legt er dar, wie BlackRock 2021 mit den Unternehmen, an denen man treuhänderisch Anteile hält, in Dialog bleiben möchte und was BlackRock im Auftrag seiner Kunden von den Unternehmen erwartet. Als Treuhänder des Vermögens seiner Kunden hat BlackRock die verantwortungsvolle Aufgabe, Anleger beim Übergang in eine klimaneutrale Wirtschaft zu unterstützen. Daher hat BlackRock Nachhaltigkeit bei sich zum neuen Investment-Standard gemacht. Das Interesse an nachhaltigen Investment-Strategien, die ökologische und soziale Kriterien sowie Aspekte guter Unternehmensführung (auf Englisch: Environmental, Social und Governance – kurz ESG) berücksichtigen, wächst unter privaten und institutionellen Anlegern. Zum einen suchen Anleger neben der finanziellen zunehmend auch eine soziale Rendite. Zum anderen haben sie erkannt, dass nachhaltiges Investieren unter dem Aspekt des Risikomanagements einen positiven Renditebeitrag leisten kann. Die tektonische Verschiebung hin zu nachhaltigen Anlagen beschleunigt sich.

ESG ist zentral für den Anlageprozess

Bei BlackRock sind wir überzeugt, dass Unternehmen über die reine kurzfristige Renditebetrachtung hinaus langfristig orientiert sein und einen Wert für die Gesellschaft erzeugen müssen. Dabei kann die engere Beziehung der Unternehmen zu ihren Stakeholdern auch die Erträge positiv beeinflussen. Je besser ein Unternehmen seinen Zweck erfüllt, indem es Werte für seine Kunden, Mitarbeiter und das Gemeinwesen schafft, desto nachhaltiger wird es erfolgreich sein. Daher ist die Berücksichtigung von ESG-Faktoren auch ein zentraler Bestandteil unseres Investmentprozesses bei Privatmarktanlagen. Zudem lässt sich eine umgekehrt korrelative Verbindung zwischen sinkender Kreditqualität und der Fähigkeit von Unternehmen, aktiv ESG-Faktoren zu adressieren, feststellen. Insofern wundert es nicht, dass ESG inzwischen ganz oben auf der Agenda von Privatmarktinvestoren steht. ²

Gerade bei Privatmarktfinanzierungen, jenseits der Stimmen- und Methodenvielfalt der öffentlichen Märkte, kann die standardmäßige Erfassung und Bewertung von ESG-Risiken einen echten Wertbeitrag leisten – und zwar sowohl für den Investor als auch auf der Seite der kapitalsuchenden Unternehmen. Denn der direkte Dialog zwischen Asset Manager und Unternehmen trägt zur Verbreitung des Nachhaltigkeitsgedankens bei. Spätestens, wenn die Unternehmensführung merkt, wie sich durch die Vernachlässigung von materiellen ESG-Faktoren ihre Finanzierungskosten erhöhen oder gar eine schnelle Finanzierungszusage gefährdet ist. Umgekehrt stellen sie fest, wie sie durch positive Veränderungen und feste Zusagen in Bezug auf ihren Nachhaltigkeitspfad die Finanzierungskosten positiv beeinflussen können. Der individuellen Ausgestaltung der Finanzierungslösung kommt dabei eine entscheidende Rolle zu. Denn dort können auch – analog zu Sustainability Bonds – positive Anreize zur Erreichung von Nachhaltigkeitszielen gesetzt werden. 

Natürlich gibt es einzelne Sektoren oder Unternehmen mit großen Unzulänglichkeiten in Bezug auf Umwelt, soziale Aspekte und Governance, die wir für eine Privatmarktfinanzierung von vornherein ausschließen. Dazu gehören beispielsweise gemäß den BlackRock Investment Stewardship-Standards die Branchen Waffen, Pornografie, Tabak, Kohle und Kohleverstromung.  Nicht selten entscheiden wir uns aufgrund fehlender ESG-Daten, mangelnder Transparenz oder langfristig im Geschäftsmodell verankerter ESG-Risiken wie z.B. Abholzung von Wäldern gegen ein Engagement bzw. eine Finanzierung, selbst wenn das Geschäft aus anderen Blickwinkeln attraktiv erscheint. Das hängt nicht nur damit zusammen, dass wir das nicht für richtig halten, sondern weil wir davon ausgehen, dass Unternehmen, die das Thema derart vernachlässigen, nicht zu den langfristig erfolgreichen Wettbewerbern am Markt gehören werden.

Fester Bestandteil der Asset Allokation

Institutionellen Investoren bietet sich über Private Debt eine attraktive Anlageklasse, die sowohl in sich diversifiziert ist als auch im Portfolio zu weiterer Diversifikation beiträgt. Gerade im aktuellen konjunkturellen Umfeld, in dem viele Unternehmen ihren weiteren Wachstumskurs und potenzielle Zukäufe finanzieren wollen, bieten sich hier attraktive Anlageopportunitäten mit langfristig aktienähnlichen Renditen bei einem anleiheähnlichen Risikoprofil. Sie eignen sich somit als Substitut für Hochzinsanleihen oder für den Alternatives im Kontext der institutionellen Kapitalanlage. Über die individuelle Betrachtung, Prüfung und Adressierung der unternehmensspezifischen ESG-Risiken leisten Investoren mittelbar einen Beitrag zu einer nachhaltigeren Wirtschaft. Bei entsprechender Fondsausgestaltung können Anleger damit auch den Anteil ihrer Anlagen erhöhen, die gemäß EU-Offenlegungsverordnung als Artikel 8 klassifiziert sind.

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_{1 Quelle: Handelsblatt vom 30.11.2020 https://www.handelsblatt.com/finanzen/anlagestrategie/trends/private-kreditfonds-blackrock-finanziert-den-deutschen-mittelstand/26666106.html
2 Quelle: Creditflux and Debtwire European Direct Lending Perspectives (EDLP) Q1/ 2021
3 Sustainability Accounting Standards Board https://materiality.sasb.org/
4 Preqin (16. November 2020) Investors plan to increase alternatives allocations by 2025; Zitiert nach https://www.hedgeweek.com/2021/02/10/295732/private-debt-bears-become-bulls
5 Quelle: GCA Altium MidCapMonitor Q1 2021
6 Quelle: Creditflux and Debtwire European Direct Lending Perspectives (EDLP) Q1/ 2021}

_{1 LCD Quarterly Levered Lending Review}

_{2 LCD Quarterly Levered Lending Review}

Bertram Schütz, Partner Private Debt DACH, CAPZA

Illiquide Private Debt-Investments gewinnen zunehmend relative Marktanteile von High Yield Bond Strategien, die häufig an regulierten Märkten handelbar sind. Aus Sicht eines professionellen Kapitalanlegers sprechen sehr gute Gründe für eine größere Allokation im Bereich Private Debt.

Bis zur Globalen Finanzkrise im Jahr 2009 gab es für traditionelle Fixed Income-Investoren neben Staats- und Unternehmensanleihen und gegebenenfalls noch Schuldscheinen relativ wenig Alternativen, direkt in Kredite an mittelständischen Firmen zu investieren. Durch die Asienkrise Anfang der 2000er Jahre und ein generell eher regulierungsfreundliches Umfeld hatte sich ein Markt für Distressed Debt gebildet. Ehemalige High Yield Emittenten ('Fallen Angels') und trading-orientierte Investmentstrategien mit eher volatilerem Risiko- und Renditeprofil dominierten diesen Markt. Erste Private Debt-Finanzierungen erfolgten durch Mezzanine Fonds, die sich typischerweise auf höherverzinsliche Nachrangfinanzierungen in Kombination mit einer von Banken bereitgestellten, erstrangigen Finanzierung konzentrierten.

Die globale Finanzkrise hat zu einer massiven Änderung im regulatorischen Umfeld und zur Entstehung einer komplett neuen Anlageklasse Private Debt geführt. Die weltweit mit der Bankenaufsicht betreuten regulatorischen Stellen identifizierten in einer möglicherweise nicht adäquaten Risikokontrolle der Finanzinstitute den Hauptgrund für die Destabilisierung des globalen Finanzsystems. Konsequenterweise wurden die Eigenkapitalunterlegungsvorschriften für Kredite von Banken signifikant erhöht und dieser wesentliche Teil des Bankgeschäftes für die Finanzinstitute deutlich unattraktiver gemacht. Gleichzeitig waren die Aufsichtsbehörden darum bemüht, den (nicht kapitalmarktfähigen) Unternehmen eine weitere Finanzierungsalternative anzubieten.

Alternative Asset Manager sahen hier eine Möglichkeit, die sich auftuende Lücke mit einem Produkt zu füllen, was als 'Direct Lending', 'Unitranche' oder 'Private Debt' bezeichnet wird. Von dem jeweiligen Asset Manager werden hierzu geschlossene Fondsvehikel aufgelegt und dafür bei institutionellen Investoren Kapital eingeworben. Die typischen Fondsstrukturen weisen eine Laufzeit von bis zu 10 Jahren auf. Es handelt sich um eine langfristige Kapitalzusage, was gut zu den zukünftigen Zahlungsverpflichtungen (Rentenzahlungen) des jeweiligen Investors passt. Einen weiteren Vorteil bieten Private Debt-Fonds: Die regelmäßig vereinnahmten Zinserträge werden an den Investor ausgekehrt und als laufende Erträge aus der Kapitalanlage verbucht.

Private Debt-Strukturen sind erstrangig über Verpfändung der Gesellschaftsanteile und operative Sicherheiten besicherte privatrechtliche Kredite, die typischerweise kein externes Rating einer der großen Ratingagenturen aufweisen. Wichtig sind auch auf Quartalsbasis vereinbarte Finanzkennzahlen im Kreditvertrag. Zur zeitnahen Beurteilung der laufenden Performance erfolgt die monatliche Berichterstattung über den jeweils abgelaufenen Monat mit einer Kommentierung durch das Management des Portfoliounternehmens. In vielen Jurisdiktionen ist mit der Kreditgewährung auch die Möglichkeit verbunden, als Gast an Beiratssitzungen teilzunehmen. In dieser Beiratsfunktion stellt der Asset Manager seine langjährige Fachkompetenz und seinen Erfahrungsschatz dem Management zur Verfügung. Es erfolgt während der gesamten Kreditlaufzeit ein sehr enger Austausch zwischen Management und Asset Manager mit dem Ziel, sehr frühzeitig mögliche größere Abweichungen vom ursprünglichen Geschäftsplan oder Jahresbudget identifizieren und adressieren zu können. Hierzu ist vom Management ein hohes Maß an Transparenz und ein möglichst zielgenauer Planungsprozess gefordert.

Typischerweise tritt der Asset Manager als alleiniger Kreditgeber des Portfoliounternehmens auf, teilweise mit Unterstützung einer Hausbank für die operativen Notwendigkeiten. Dadurch ist ebenfalls eine sehr enge Kommunikation zwischen Management, den Eigentümern und dem Asset Manager sichergestellt, die alle gemeinsam das Ziel verfolgen, das weitere Wachstum des Unternehmens zu unterstützen.

Es findet kein Sekundärmarkthandel der Private Debt-Transaktionen statt, die unterliegenden Finanzierungen so wie auch das Investment der Private Debt-Fondsinvestoren ist illiquide. Für die Illiquidität wird ein Renditeaufschlag gegenüber einem liquiden High Yield-Bond gezahlt und von den Investoren vereinnahmt.

Die meisten Private Debt Fonds konzentrieren sich auf Unternehmen, die von der Größenordnung her unterhalb der typischen Größe eines High Yield Emittenten liegen, also unterhalb von € 50 Mio. EBITDA als Näherungsgröße für den operativen Cash Flow. Basis der Kreditgewährung sind detaillierte Geschäftspläne, Cash Flow-Planungen, umfangreiche Due Diligence Berichte, vertiefende Experteninterviews, etc. Dies ermöglicht eine detaillierte Analyse des Geschäftsmodells, der Marktstellung des Unternehmens und der historischen und geplanten, zukünftigen Performance des Portfoliounternehmens. Die gesammelten Erkenntnisse werden vom Investment Committee detailliert diskutiert, bevor die Kreditgewährung genehmigt wird. Dieses Investment Committee des Asset Managers besteht aus Senior Partnern mit langjähriger, mehrfach zykluserprobter Krediterfahrung. Ziel ist das weitgehende Ausschließen von Kreditausfällen durch die bewusste Konzentration auf sehr stabile, wenig rezessionsgefährdete Branchen und Geschäftsmodelle. Es wird ein Kreditportfolio mit bewussten, sektorspezifischen Schwerpunkten gebildet unter Verzicht auf eine vollständige Abbildung sämtlicher Branchen wie zum Beispiel bei einem CLO. Anders als bei einem typischen High-Yield-Portfolio gibt es keine Portfoliorotation innerhalb eines Private Debt-Fonds; alle Kredite verbleiben bis zu ihrer Rückzahlung im Fonds.

Kritische Erfolgsfaktoren für einen langfristigen Erfolg des Private Debt Asset Managers sind: Restrukturierungserfahrungen und eine langjährige Krediterfahrung der Senior Partner. Ein sehr guter Track Record, also nur sehr geringe Kreditausfälle, über eine möglichst lange Zeitspanne mit verschiedenen Marktzyklen - idealerweise inklusive der weltweiten Finanzkrise - ist wesentlich. Viele Private Debt Manager sind erst nach der Finanzkrise gegründet worden, können also noch keinen Track Record über den vollen Weltwirtschaftszyklus ausweisen. Einige wenige Asset Manager differenzieren sich hier signifikant, wenn sie schon vor 2008/2009 für Investoren in selbststrukturierte Kredite investiert haben.

Eine lokale Präsenz in den jeweiligen Zielmärkten mit einem eigenen Büro unterscheidet viele Private Debt Asset Manager von eher zentral an einem Ort angesiedelten High Yield Bond Managern. So sind die Private Debt Manager deutlich näher am jeweiligen Markt, sprechen typischerweise die gleiche Sprache wie die Manager der Portfoliounternehmen und haben eine ähnliche kulturelle Prägung. Diese Nähe führt zu einem deutlich detaillierteren und informativeren Dialog. Dieses Differenzierungsmerkmal begünstigt den Private Debt-Asset Manager.

Bei Private Debt-Transaktionen hat das Portfoliounternehmen keine öffentlichen Berichtspflichten und muss sein Darlehen (Anleihe) nicht an einer Börse notieren lassen. Hierdurch entstehen signifikant geringere Kosten, wobei die Gläubiger bei Private Debt typischerweise zeitnäher und detaillierter informiert sind als bei einem typischen High Yield-Quartalsbericht für ein Unternehmen von vergleichbarer Größenordnung. Der juristische Aufwand ist bei einem bilateralen Kredit mit einem Private Debt Asset Manager typischerweise deutlich geringer als bei der Ausgabe eines High Yield-Bonds. Durch die enge Kommunikation und klare Zuordnung des Hauptgläubigers lassen sich auch gegebenenfalls notwendige Änderungen oder Anpassungen, zum Beispiel im Zusammenhang mit einer Pandemie, deutlich einfacher umsetzen als bei einer sehr stark zersplitterten Investorenbasis eines High Yield-Bonds; das Management gewinnt also Zeit und Flexibilität und kann sich deutlich stärker auf das operative Geschäft fokussieren.

Die an den Kreditmärkten zu beobachtende Verlagerung von Marktanteilen zu Private Debt nutzen bereits viele Investoren zu ihrem Vorteil. Das Gesamtportfolio wird durch diese 'junge' Assetklasse breiter diversifiziert und damit weniger schwankungsanfällig. Nicht nur im aktuellen Niedrigzinsumfeld, sondern auch generell ist Private Debt für viele Anleger durch die deutlich höhere Rendite – im Vergleich zu liquiden Alternativen – sehr attraktiv.

Jörg Scheidler, Vorstandsmitglied, Engel & Völkers Capital AG

Immobilieninvestments entlang der gesamten Wertschöpfungskette werden aufgrund ihrer besonderen Krisenresilienz als Anlageklasse immer beliebter. Dies bestätigten einmal mehr repräsentative Studien wie der „BAI Investor Survey 2020“ oder der „PwC Real Estate Investor Survey 2021“: Demnach sind Immobilieninvestments zunehmend Bestandteil in den Portfolios deutscher institutioneller Investoren und das Interesse an dieser Assetklasse steigt unvermindert an. Zusätzlich befeuert wird der Trend durch die expansive Geldpolitik der Notenbanken und das dadurch geschaffene andauernde Niedrigzinsumfeld, das mögliche Renditepotenziale noch attraktiver erscheinen lässt.

Aufgrund der oftmals bereits hohen Immobilienquote in den Portfolios institutioneller Investoren gewinnen insbesondere Investitionen in Real Estate Debt zunehmend an Attraktivität. Hiermit können Anleger an der gesamten Wertschöpfungskette von Immobilien partizipieren, ihre bestehenden Investments maßgeblich diversifizieren und eine Optimierung ihres Rendite-Risiko-Profils erzielen. Real Estate Debt fällt als Kredit üblicherweise nicht unter die Immobilienquote gemäß Anlageverordnung. Vielmehr bestimmt der Investor anhand der jeweiligen Struktur seiner Anlage und der Investitionskriterien (Senior-, Junior-, Mezzanine- oder Wholeloan-Investments), unter welcher Kategorie die Anlage später administriert werden kann.

Mezzanine-Finanzierungen: kalkulierbare Cashflows für Investoren

Eines der spezifischen Anlagevehikel, auf das institutionelle Kapitalgeber zurückgreifen können, um indirekt am Immobilieninvestmentmarkt zu partizipieren, ist der etablierte EVC Mezzanine Fonds. Ein derartiges Vehikel bietet Investoren die Möglichkeit, zusätzliche Diversifikationspotenziale in ihrem Gesamtportfolio zu erschließen und dabei ihren individuellen Anlagestrategien zu folgen. Durch die in den Darlehensverträgen mit dem Kapitalnehmer vereinbarte feste Verzinsung sind die Erträge prognostizierbar. Und da es sich wirtschaftlich und rechtlich um Fremdkapital handelt, ist Mezzanine-Kapital im Falle von Zahlungsschwierigkeiten des Kapitalnehmers besser geschützt als Eigenkapital.

In der Regel handelt es sich bei Mezzanine-Finanzierungen um nachrangige Darlehen. Das heißt, sie werden zwar nach der Hauptfinanzierung bedient - dafür aber höher verzinst. Um sicherzustellen, dass die attraktiven Renditechancen nicht zu Lasten der Sicherheit gehen, wird vor der Kapitalvergabe ein standardisierter Investitions- und Prüfprozess durchgeführt. Bei Engel & Völkers Capital erfolgt die Due-Diligence-Prüfung und Markteinschätzung durch ein internes Expertenteam und wird durch die Konsultation unabhängiger, externer Gutachter aus dem renommierten Partnernetzwerk ergänzt. Unter anderem wird die Bonität des Kapitalnehmers überprüft, der ggf. zusätzliche Sicherheiten in den Finanzierungsprozess einbringen und einen nachweislich erfolgreichen Track Record aufweisen muss. Investoren, die über den EVC Mezzanine Fonds anlegen, profitieren zudem von einer Diversifikation des Fondsportfolios entlang der Kriterien Projektvolumen, Immobilien-Assetklasse, ausführender Projektentwickler sowie Standort der zu entwickelnden Immobilie. Die Mezzanine-Finanzierung beispielsweise einer Projektentwicklung wird durch ein effizientes Risikomanagement begleitet, das die laufende operative und wirtschaftliche Überwachung des Projektentwicklers, des Baufortschritts sowie des Vermarktungsfortschritts vorsieht. Durch diesen engmaschigen Prüfprozess ermöglichen wir über den EVC Mezzanine Fonds institutionellen Investoren Zugang zu attraktiven Immobilieninvestitionen in der Assetklasse Real Estate Debt - und sind dadurch gleichzeitig in der Lage, Projektentwickler und Bestandshalter bei ihren Finanzierungsvorhaben zu unterstützen.

Mezzanine-Kapital immer gefragter

Diese Unterstützung nimmt eine immer entscheidendere Rolle in der Immobilienwirtschaft ein. Laut einer Umfrage von Engel & Völkers Investment Consulting sehen sich Projektentwickler und Bauträger zunehmend mit Problemen hinsichtlich der Finanzierung ihrer Immobilien-Entwicklungen konfrontiert: Über die Hälfte der befragten Entwickler äußerte, dass sie aus Gründen der Finanzierbarkeit im Jahr 2020 Transaktionen abbrechen mussten. Alternative Finanzierungen sind daher gefragt. Diesen Trend beobachten wir auch bei Engel & Völkers Capital: Im ersten Halbjahr 2021 lag die Zahl der bei uns eingegangenen Finanzierungsanfragen signifikant über dem Durchschnitt der letzten Quartale. Insgesamt gehen wir von einer Anfragezunahme zwischen 20 bis 25 Prozent in diesem Jahr aus. Besonders Mezzanine-Kapital wird verstärkt von Projektentwicklern, Bauträgern und Bestandshaltern nachgefragt. Gründe dafür sind die zahlreichen Vorteile, die das Finanzierungsinstrument mit sich bringt.

So ermöglicht es Kapitalnehmern, ihre Eigenkapitalbasis zu stärken, ohne ihre Bilanz durch einen klassischen Kredit zu belasten. Neben der Bilanzoptimierung wird Mezzanine-Kapital häufig genutzt, um die Finanzierungsstruktur einer Projektentwicklung zu verbessern. Denn klassische Finanzierer wie Banken und Kreditinstitute stufen Mezzanine-Kapital in den meisten Fällen als wirtschaftliches Eigenkapital ein, da vorhandene Kreditsicherheiten bestehen bleiben und damit die Basis für eine positive Risikobewertung bilden.

Mezzanine-Kapital kann Kapitalkosten insgesamt sogar verbilligen

Das höher verzinste Mezzanine-Kapital kann sogar (im Vergleich zum Bankdarlehen und anstelle von echtem Eigenkapital des Investors oder Projektentwicklers) die insgesamt anfallenden Kapitalkosten eines Projektes senken, da die aus Sicht der Banken höhere Eigenkapitalbasis (durch Aufnahme von Mezzanine-Kapital) eine meist kostengünstigere und gegebenenfalls sogar höhere Kreditaufnahme ermöglicht. Die Mischfinanzierung aus Bankkredit und Mezzanine-Darlehen führt aus diesen Gründen häufig auch zu besseren Konditionen für Anschlussfinanzierungen. Gleichzeitig müssen Projektentwickler bei dieser Form der Eigenkapitalergänzung keine Einflussnahme von Dritten befürchten. In diesem Zusammenhang ist zu beachten: Klassisches privates Beteiligungskapital geht meist einher mit der Aufnahme neuer Gesellschafter in das Unternehmen, die mit ihren Stimmrechten Einfluss auf dessen Geschäftsmodell nehmen. Darüber hinaus müssen im Erfolgsfall Gewinnanteile an die Geldgeber abgeführt werden und stehen somit nicht für weitere Investitionen zur Verfügung. Durch die Nutzung von Mezzanine-Kapital sind Immobilienunternehmen in der Lage, wirtschaftliches Wachstum zu finanzieren, ohne den eigenen Handlungsspielraum zu limitieren und Gesellschaftsanteile zu verwässern. Mischfinanzierungen gehen zudem mit einer Diversifikation von Finanzierungsquellen und Kreditlaufzeiten einher und begünstigen damit die Risikostreuung des betreffenden Unternehmens.

Es lässt sich festhalten: Projektentwickler und Bestandshalter greifen aufgrund der hier beschriebenen Vorteile gegenüber anderen Darlehensformen vermehrt auf Mezzanine-Kapital zurück, um bestehende Finanzierungslücken zu schließen. Auf Basis dieser Entwicklung etabliert sich ein stark wachsender Markt für Real Estate Debt, der für entsprechende Anlageprodukte wie den EVC Mezzanine Fonds einen stabilen Dealflow generiert. Für institutionelle Investoren, die neue Renditequellen erschließen und über die gesamte Wertschöpfungskette hinweg allokieren wollen, bietet Mezzanine-Kapital daher eine attraktive Alternative zu direkten Immobilieninvestitionen – zumal der Markt für Core-Immobilien aktuell begrenzt ist und der zunehmende Wettbewerb zu einer deutlichen Renditekompression in diesem Anlagefeld geführt hat. Die Beteiligung an Mezzanine-Finanzierungen, sei es über regulierte Anlagevehikel oder Separate Managed Accounts, bietet im Gegensatz dazu die Chance auf attraktive Renditen bei kurzen Laufzeiten.

Effizienter Prozess

In Bezug auf die Due Diligence und Ausführung sind Geschäfte mit Sponsored Deals für die Gläubigerfirmen oft weniger arbeitsintensiv. Der Sponsor bietet Kreditgebern in der Regel Zugang zu einem geschützten Datenraum. Im Wesentlichen kann der Kreditgeber bei der Datensammlung und Aufarbeitung, professionellem Berichtswesen, Überprüfung der Geschäftsleitung, Analyse der Businesspläne und laufender Überwachung, die Researchergebnisse der Private-Equity-Gesellschaft für eigene Prüfungszwecke nutzen. Das alles führt zu einer zügigen Due Dilience sowie Umsetzung und gilt im Vergleich zu Non-Sponsered Deals als deutlich effizienter.

Inhärente Eigenkapitalstärkung

Im Rahmen der Kreditvergabe an ein gesponsertes Unternehmen profitiert der Gläubiger von der umfassenden Validierung der zugrundeliegenden Fundamentaldaten durch einen erfahrenen Finanzsponsor. Oft handelt es sich um Unternehmen mit guter Bonität, was in einer soliden Kreditqualität zum Ausdruck kommt.

Nachteile

Wettbewerb

Im Jahr 2019 agierten 964 aktive Fondsmanager am Private Debt-Markt, von denen 317 Direct Lending Fonds waren. Der überwiegende Anteil der Manager fokussierten sich aus den oben angeführten Vorteilen auf Geschäfte mit einem Sponsor.

Geringerer Gläubigerschutz

Angesichts des dynamischen Wettbewerbs sind Anleger gegebenenfalls dazu gezwungen, im Rahmen des Geschäftsabschlusses bei der Preisgestaltung oder den vereinbarten Konditionen Zugeständnisse zu machen. Zählt ein Unternehmen nicht zu den führenden Kreditgebern, besitzt es oftmals nur einen geringen Einfluss auf die Konditionsgestaltung. Bei den Sponsoren handelt es sich in der Regel um äußerst erfahrene Geschäftspartner, deren primäre Zielsetzung die Maximierung ihrer Eigenkapitalrendite ist.

Non-Sponsored Transaktionen

Im Rahmen dieser Transaktionen ist kein Private-Equity-Unternehmen beteiligt. Ähnlich wie bei Bankkrediten besteht bei Verträgen ohne Sponsor ein direktes Vertragsverhältnis zwischen dem Kreditgeber und dem Kreditnehmer. Klassische Beispiele für Kreditnehmer sind „sogenannte „Orphan“-Gesellschaften, Familienunternehmen oder Unternehmer, die ein starkes organisches Wachstum aufweisen. Zu den Vorteilen von Non-Sponsored Krediten zählen: bessere Kreditbedingungen, ein geringerer Verschuldungsgrad sowie vorteilhaftere Konditionen. Somit stellt sich die Frage, warum nicht jeder Fondsmanager in größerem Umfang in Non-Sponsored Deals investiert. Die Krux liegt unserer Erfahrung nach darin, dass das Sourcing und die Due Dillilgence bei dieser Art der Kredite mehr Know-how, Zeit und Kapazitäten in Anspruch nimmt.

Vorteile

Bessere Kreditvereinbarungen

Ein Kreditgeber kann in der Regel einen Kreditvertrag mit für ihn günstigeren Schutzklauseln aufsetzen, wenn er die Vertragsbedingungen direkt mit einem Unternehmen ohne Sponsor aushandelt. Ferner stellen wir fest, dass Unternehmen ohne Sponsor weniger darauf fokusiert sind, möglichst viel Fremdkapital aufzunehmen, was zu einer deutlich besseren Kreditqualität führt.

Bessere Konditionen

Bei Non-Sponsered Deals wird generell eine höherere Illiquiditätsprämie verlangt als bei Sponsored Deals. Das liegt darin begründet, dass es eine geringere Zahl von Kreditgebern gibt, die in der Lage sind, im Bereich der Non-Sponsdered Deals die erforderlichen Voraussetzungen des Sourcings, der operativen Prozesse und der in Verbindung mit der Prüfung der nötigen Ressourcen zu erfüllen. Das Wettbewerbsumfeld ist dadurch vergleichsweise besser.

Nachteile

Sourcing

Das Angebot an Non-Sponsered Deals ist geringer. Der Marktzugang ist schwieriger und es erfordert zudem ein gutes Netzwerks aus kleineren Finanzintermediären, Unternehmensvermittlern, unabhängigen Unternehmen, regionalen Banken und Finanzberatern.

Zeitintensiv

Bei Kreditgeschäften ohne Sponsor ergeben sich oftmals operative Komplikationen. Im Gegensatz zu von Sponsoren geleiteten Transaktionen besteht hier kein lückenlos dokumentierter Datenraum. Zudem haben diese Unternehmen häufig noch nie Kapital von institutionellen Anlegern aufgenommen. Es obliegt dem Kreditgeber, Due Diligence auf Private-Equity-Niveau durchzuführen, wozu dieser ein Investmentteam mit speziellen Kenntnissen benötigt. Dieser Umstand hat Auswirkungen auf den zeitlichen Aufwand, der für das Sourcing, die Due Diligence und den Geschäftsabschluß aufzubringen ist.

Drei Erfolgskriterien

Die meisten Direct Lending Manager haben sich entweder für eine Spezialisierung auf Sponsored oder Non-Sponsored Deals entschieden. In den seltenen Fällen, in denen ein Manager bewusst beide Strategien umsetzt, sind aus unserer Sicht die folgenden Bedingungen relevant:

Robuster Abschluss von Kreditgeschäften

Um die künftige Entwicklung eines Unternehmens korrekt zu erfassen, muss ein Manager eine gründliche Analyse insbesondere folgender Aspekte durchführen: Marktumfeld, Fundamentaldaten des Unternehmens, Entwicklungsfaktoren im Jahresabschluss, Ertragsqualität, Kapitalstruktur, Liquidität und die Wahrscheinlichkeit eines erfolgreichen Ausstiegs. Über die Fundamentaldaten des Investments hinaus sollte der Manager in der Lage sein, komplexe Kreditverträge frei und unabhängig zu verhandeln; dazu gehört die Prüfung der rechtlichen Struktur, der Kreditsicherheiten, Kreditbedingungen, Vereinbarungen zwischen Gläubigergruppen usw.

Auftrag und angemessene Größe

Um Due-Diligence-Prüfungen für beide Transaktionsformen durchzuführen, sind umfangreichere Personalressourcen in Form eines erfahrenen Investmentteams unter anderem für die Begleitung von komplexeren Transaktionen erforderlich. Darüber hinaus kann der Manager damit Transaktionen jeglichen Volumens durchführem. Unserer Einschätzung nach schätzen Kreditnehmer ein Serviceangebot „aus einer Hand“ , das ihren gesamten Finanzbedarf einschließlich erstrangiger, zweitrangiger und unbesicherter Transaktionsarten abdeckt.

Sourcing

Beim Sourcing ist es besonders entscheidend, über ein eigenes Beziehungsnetzwerk mit Sponsoren und Intermediären zu verfügen.

Fazit

Sponsored oder Non-Sponsored Deals bieten jeweils Vor- und Nachteile. Ein erfahrener Fondsmanager ist in der Lage, beide Varianten abzudecken und ermöglicht es, dass sich die jeweiligen Qualitäten beider Lösungen ergänzen.

Erfahren Sie mehr

Banken dürften auf mittlere Sicht ihre Rolle als wichtigste Finanzierer des Mittelstands in Europa an Private Debt-Fonds abgeben – auch bei der Finanzierung von Unternehmen mit starkem Geschäftsmodell und führender Position in einem attraktiven Markt. Co-Investing wird als interessante Alternative zu einem Fondsinvestment weiter an Bedeutung gewinnen, da es sich positiv auf Kostenstruktur und Rendite des Portfolios auswirkt und zudem die Transparenz von Transaktionen und Schuldnern verbessert. Steigende Volumina und eine wachsende Zahl von Private Debt-Transaktionen am Markt bieten immer bessere Chancen, attraktive Deals zu finden. Mit zunehmender Vielfalt kommt jedoch auch einer professionellen Due Diligence sowohl der einzelnen Transaktionen als auch der Lead-Investoren eine immer größere Bedeutung zu.

Auch im COVID-Umfeld haben Banken ihr Finanzierungsangebot und die im Transaktionsumfeld geforderte Flexibilität reduziert.

Es ist zu erwarten, dass sich die Finanzierungsaktivitäten europäischer Banken in Richtung des US-Niveaus entwickeln werden. Die daraus resultierende Finanzierungslücke, ergänzt um Kredite die in den nächsten 6 Jahren fällig werden (USD 550 Mrd. bis 2027 ¹⁵) zeigt, dass ein enormer Bedarf an Finanzierungsmitteln besteht.

Seit der Finanzkrise haben sich die Assets under Management (AUM) im Bereich Private Debt vervierfacht und lagen per Ende 2020 bei rd. USD 1.000 Mrd. Davon stehen USD 364 Mrd. zur Finanzierung neuer Transaktionen („Dry Powder“) zur Verfügung ¹⁶. Ende 2020 lag das von Seiten Private Equity für neue zu finanzierende Transaktionen bereitstehende Dry Powder bei rd. USD 2.000 Mrd ¹⁷. Geht man davon aus, dass ca. 50% einer Transaktion fremdfinanziert werden, wird deutlich, dass das von Private Debt Managern bereitgestellte Kapital einer hohen Nachfrage von Unternehmens- und Private Equity-Seite gegenübersteht. Daher kann auch heute noch nicht von einer Überhitzung des Marktsegments ausgegangen werden, so dass weiterhin mit der Erzielung von attraktiven Renditen in diesem Segment gerechnet werden kann.  

Aktuelle Entwicklungen im Pandemie-Umfeld

Der Beginn der COVID-Pandemie in Q1 2020 war dominiert von einer starken Unsicherheit bezüglich der Auswirkungen und damit Zurückhaltung der M&A- und Finanzierungsaktivitäten. Der Fokus lag auf der Informationssammlung und Sicherung der Zahlungsfähigkeit. Der ab Q2 2020 beobachtete Liquiditätsengpass führte bei vielen Unternehmen zu Ausschöpfung der Betriebsmittellinien und zusätzlicher Kapitalbereitstellung von Seiten der Regierungen, Banken und Private Debt Anbieter. Im Ergebnis führte diese Zahlungsfähigkeitskrise zu weniger Ausfällen als zu Beginn der Pandemie erwartet. Den im 1. Halbjahr 2020 vorgenommenen Wertberichtigungen folgten in der 2. Jahreshälfte vielfach korrigierende Wertaufholungen. Die in Q3 2020 und Q4 2020 wiedereinsetzenden M&A- und Finanzierungsaktivitäten konzentrierten sich auf Sektoren, die pandemiebedingt nicht oder in geringem Maße beeinflusst wurden oder sogar von dem Umfeld profitiert haben (z.B. Technologie, Software, Teilsegmente im Bereich Healthcare). Ab Q4 2020 kam es zu einer starken Belebung der Nachfrage nach hochwertigen Assets. Im aktuellen Umfeld nimmt die Vorhersehbarkeit der weiteren Entwicklung zu, so dass Unternehmen mit Finanzbedarf mit höherer Zuversicht an ihren Business Plänen arbeiten und für den Verkauf oder Refinanzierung zur Verfügung stehen. Insgesamt haben viele Unternehmen die Zeit seit Q1 2020 dazu genutzt, ihr Geschäftsmodell krisenresistenter zu machen.

Berücksichtigung von „ESG-Prinzipien“

Durch die zunehmende Nachfrage institutioneller Investoren (Limited Partner) nach einer Integration der drei nachhaltigkeitsbezogenen Verantwortungsbereiche von Unternehmen in „Umwelt, Soziales und Unternehmensführung“ bzw. „ESG-Prinzipien“ in den Investmentprozess ¹⁸, wächst auch auf der Seite der Manager (General Partner) die Erkenntnis, dass im Rahmen der Transaktionsstrukturierung eine Incentivierung durch messbare Erreichung von ESG-bezogenen Leistungskennzahlen (Key Performance Indicators, „KPIs“) erzielt werden kann. Laut einer von Private Equity International (PEI)/New Private Markets in Zusammenarbeit mit MUFG Investor Service durchgeführten Studie glauben über 75% der Führungskräfte von Private Fonds, dass eine stärkere ESG-Integration den Wert eines Unternehmens steigern wird ¹⁹. Vorreiter im Bereich der illiquiden Assetklassen sind Private Equity Manager, deren Einfluss auf die Strukturen eines Unternehmens naturgemäß hoch ist. Diesem Trend folgend, öffnen sich Private Debt Manager ihren Einflussmöglichkeiten auf die Implementierung und Verfolgung von ESG-bezogenen Maßnahmen in den Portfolio-Unternehmen. Dabei ist die Entwicklung in Europa stärker ausgeprägt als in Nordamerika. Gefördert wird dies durch Regulierungsbehörden, die diese Tendenzen z.B. mit der in Teilen am 10. März 2021 in Kraft getretenen Verordnung der Europäischen Union über die Offenlegung nachhaltiger Finanzprodukte (SFDR) unterstützen. Diese Verordnung ist für alle Manager, die ihre Produkte in Europa platzieren möchten, bindend.

Das Ausmaß, in dem Private Debt Manager ESG-Faktoren in ihren Investitionsprozess einbeziehen, ist heute allerdings noch sehr uneinheitlich. Die Bandbreite reicht vom reinen negativen Screening bis hin zur Implementierung von ESG-Kriterien („Ratchets“) in die Konditionen der Transaktion. „Margin oder ESG-Ratchets“ werden hier an bestimmte ESG-bezogene Leistungskennzahlen (Key Performance Indicators „KPIs“) gekoppelt, die in Abstimmung mit den Unternehmen verhandelt und beobachtet werden. Häufig wird eine weitere Partei hinzugezogen, die bescheinigt, dass das Unternehmen die Schlüsselkriterien eines ESG-Fragebogens erfüllt. Die Erreichung von definierten Milestones wird durch Margenreduktion belohnt. Im Gegenzug kommt es bei einigen Managern zu einer Margenerhöhung, wenn die definierten Zielgrößen nicht erreicht werden. Die Unterzeichnung der von den Vereinten Nationen geförderten Prinzipien für verantwortliches Investieren (Principles for Responsible Investment, PRI) kann als positives Signal interpretiert werden, positiven Einfluss auf Nachhaltigkeitsfaktoren ausüben zu wollen.

In der Praxis wird von Private Debt Managern noch häufig der Standpunkt vertreten, dass deren Einflussmöglichkeiten auf die Nachhaltigkeitskriterien bei der reinen negativen Selektion enden. Es gibt allerdings auch schon eine Reihe von Private Debt Managern, deren Ziel es ist, weitergehende Einflussmöglichkeiten zu dokumentieren und auch ESG-Ratchets zu verhandeln. Diese finden häufig bereits Unterstützung von Seiten der Private Equity Sponsoren als auch seitens der zu finanzierenden Unternehmen. Sie begründen diese Vorgehensweise neben dem Nachhaltigkeitsgedanken mit dem möglichen positiven Einfluss von ESG-konformen Verhalten auf operative und finanzielle Kennzahlen. Erwähnt werden sollte an dieser Stelle auch, dass die Freiheitsgrade der Private Debt Manager bei Sponsorless Transactions größer sind.

Auch wenn der Mehrwert der Einbeziehung von ESG-Kennzahlen in den Investitionsprozess allen Parteien bewusst ist, ist heute noch ein Mangel an branchenweiter Standardisierung der Systematiken, Datensammlung, Messungen sowie Ratings zu beobachten. Damit ist eine Vergleichbarkeit der Programme nur schwer möglich ²⁰.

Um hier einen Standard zu entwickeln, arbeitet z.B. die Europäische Leverage Finance Association (ELFA) an einem „Best Practice Leitfaden“, der bei der Strukturierung von Bedingungen Berücksichtigung finden soll. Ziel ist es, ESG-Faktoren in die Kreditdokumentation einzubeziehen, einschließlich ESG-gebundener Margin-Ratchets. Darüber hinaus analysiert und entwickelt ELFA in Zusammenarbeit mit PRI Leitlinien, die eine transparente und systematische Berücksichtigung von ESG-Faktoren bei der Kreditrisikobewertung fördern“ ²¹.

Zusammenfassend hat der Rückzug der Banken aus der Finanzierung von Unternehmenstransaktionen zu einem starken Auftrieb im Bereich Direct Lending geführt, so dass sich im Zeitablauf eine etablierte Assetklasse entwickelt hat. Durch geringere regulatorische Einschränkungen und einer damit verbundenen höheren Flexibilität in der Lieferung von komplexen Lösungen kann institutionellen Anlegern der Zugang zu einem attraktivem Rendite-/Risikosegment geboten werden. Voraussetzung ist eine disziplinierte Auswahl qualitativ hochwertiger Manager.

Rückblickend hat die COVID-Pandemie trotz diverser bedeutender Effekte nicht zu der seit längerem erwarteten Beendigung eines seit der Finanzkrise anhaltenden Kreditzyklus geführt. Die „Lessons learned“ der letzten Kreditzyklen sind jedoch noch nicht abschließend aufzählbar. Eine wesentliche Erkenntnis ist, dass Market Timing keine gute Investitionsgrundlage ist. Ein zu hoher Leverage sollte in jedem Konjunkturumfeld und insbesondere in zyklischen Industrien gemieden werden. Der Einsatz von Covenants sollte Marktstandard sein, um ein adäquates Frühwarnsystem und daraus resultierende Handlungsmöglichkeiten zu legitimieren. Auch bei einem hohen Maß an zur Finanzierung bereitstehender Mittel ist zykluserprobte Erfahrung bei der Auswahl der zu finanzierenden Unternehmen, der Strukturierung der Transaktionen sowie Disziplin beim strategiekonformen Einsatz der Mittel essentiell. Darüber hinaus sollte der Manager in der Lage sein, bei Bruch der Covenants den Druck auf den Sponsor zu erhöhen bzw. ein Unternehmen zu restrukturieren und/oder den Manager abzulösen.

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_{1 Preqin Pro, Stand Dezember 2020}

_{2 Realisierungsquote bei Forderungsausfällen}

_{3 S&P Global LossStats, LCD, an offering of S&P Global Market Intelligence: After epic credit cycle, recoveries on defaulted debt point lower, 29. September 2020}

_{(Recovery Rates als im Rahmen der Abwicklung erzielte Werte, abgezinst mit dem effektiven Zinssatz des Instruments, als Prozentsatz des Prinzipals berechnet)}

_{4 S&P Global LCD, an offering of S&P Global Market Intelligence: LCD European Leveraged Buyout Review, Q1 2021, S. 55 (Hinweis: wegen der geringen Primärmarktaktivität in 2020 waren zeitweise keine aussagefähigen Daten verfügbar)}

_{5 Helaba Invest / Cliffwater LLC 2021 Q1 Report on U.S. Direct Lending, S. 6}

_{6 S&P Global, LCD, an offering of S&P Global Market Intelligence; Credit Suisse High Yield Index}

_{7 Vorrangig oder erstrangig besicherte Darlehen}

_{8 Helaba Invest / Cliffwater LLC 2021 Q1 Report on U.S. Direct Lending, S. 6}

_{9  2021 Helaba Invest/Preqin Global Private Debt Report, S. 54}

_{10 2021 Helaba Invest/Preqin Pro; Most Up-to-Date Data Dezember 2020}

_{11 National Center for the Middle Market 4Q 2020 Middle Market Indicators, S. 3; Middle Market: Umsatz USD 10 Mio. – USD 1 Mrd.}

_{12 Small and Mid-sized Enterprises}

_{13 European Commission: Annual Report on European SMEs 2020/2021, Juli 2021, S. 8}

_{14 Anteil U.S. Banken: Helaba Invest/FDIC Quarterly 2019, Volume 13, Number 4, S. 42; Anteil europ. Banken: Helaba Invest/S&P Gobal, LCD, an offering of S&P Global Market Intelligence, 2021 Outlook: Direct lending to make its mark in European mid-market}

_{15 New Oaktree Insights, May 2021, S. 6, basierend auf Refinitiv LPC, 31. Dezember 2020}

_{16 Preqin Pro: Stand Dezember 2020}

_{17 Preqin Pro: Stand Dezember 2020}

_{18 BAI Investor Survey 2020, S. 28-29}

_{19 Private Equity International/New Private Markets: Private Fund Leaders Survey 2021: The future of ESG,  1. Juni 2021}

_{20 Brian Ramsay, President Littlejohn&Co. In: Private Equity International (PEI)/New Private Markets: Private Fund Leaders Survey 2021: The future of ESG}

_{21 PRI: Bringing credit analysts and issues together. Shifting perceptions: ESG, credit risk and ratings; Dezember 2019 – Mai 2021}

Asia Pacific versus US and Europe

There are differences in the Asia Pacific region compared to the US and Europe. Firstly, the Asia Pacific private debt market is still in the early stages of its growth trajectory, therefore, in our opinion, there is less competition, and it is more fragmented. Local funds are focused on specific markets while international funds, not specialised in Asia, are only looking for larger deals.

In terms of structures, we generally aim for a security package which is a combination of shares and hard assets that are at times complemented by corporate or personal guarantees. There is also room for collateral top-up mechanisms where lenders require more collateral or cash to maintain a minimum of, for example, 2.5x collateral coverage on our lending.

The overarching theme is to be able to make use of structures to mitigate some of the perceived risk in Asian jurisdictions. In Asia, we have seen covenant discipline, particularly financial covenants. Covenant-lite transactions are not usual practice. We also typically have review events in place should anything unusual arise such as a potential loss of a major contract or customer, where we can work with the company early on to find a solution.

Net Leverage Ratios tend to be in the 3-5x EBITDA range. The average tenor of the loan is also shorter at around 2-3 years compared to 5-7 years in Europe/US. CAPEX cycles are generally shorter in Asia, allowing us to incorporate principal amortizations into the structures. In the jurisdictions in which we operate, liens and the enforcement of collateral is possible.

Conclusion: Financing Gap Creates Opportunities

The Asia Pacific region is home to a large and growing middle market with an estimated US$2 trillion financing gap. ² Private debt is still in its early stages of growth and is therefore less competitive than the US and Europe, offering the opportunity to take advantage of a fragmented and underserved market.

The region can offer good credit quality and collateralised security packages, and we believe we can look to achieve higher, risk-adjusted returns than other regions. Risks can be mitigated with transactions having good covenant protection and deals being shorter dated. Overall, we believe the private debt opportunity in Asia looks set to continue its growth trajectory and we continue to see a lot of demand from companies and sponsors seeking financing.

All things considered, over a year into the COVID-19 pandemic, we are seeing a number of good opportunities emerge from several themes: the middle-market funding gap, banks de-risking, certain sectors being able to reposition their business in response to COVID-19 conditions, and even some benefiting from this unfortunate event. We believe that it is a potentially attractive time to start deploying capital into the private debt markets to capture these opportunities that have emerged to achieve what we believe compelling risk-adjusted returns in Asia Pacific.

This material is not intended to be relied upon as a forecast, research, or investment advice, and is not a recommendation, offer or solicitation to buy or sell any securities or to adopt any investment strategy. The opinions expressed by Muzinich & Co are as of June 2021 and may change without notice.

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_{1 Asia Pacific Economic Cooperation (APEC) Policy Support Unit Report Titled: Overview of the SME Sector in the APEC Region: Key Issues on Market Access and Internationalization as of April 2020.
2 International Finance Corporation (IFC) World Bank Group, Micro, Small and Medium Enterprises (MSME) Finance Gap Report 2017. Most recent data used.
3 Preqin, as of May 2021. Reference to $ is USD.
4 IBID}

Nicole Downer, MV Credit

Seit Beginn der Covid-19-Pandemie Anfang 2020 haben sich die Anbieter traditioneller Finanzierungen weiter zurückgezogen. Private Credit ist damit noch stärker zum bevorzugten Fremdkapitalgeber im Bereich der privaten Finanzierungen geworden. Die Folge: Transaktionen können im Vergleich zur Zeit vor der Pandemie zu kreditgeberfreundlicheren Bedingungen abgewickelt werden. Dies betrifft neben der Preisgestaltung auch andere Punkte, wie etwa die rechtliche Dokumentation. Gleichzeitig sind Investoren verstärkt sensibel für ESG-Themen und fokussiert die Integration von ESG-Kriterien noch schneller und umfassender in ihren Portfolios voranzutreiben. Diese Verschiebungen in der Marktdynamik bieten der Private Debt-Branche eine gute Gelegenheit, die Zukunft von Unternehmen auf breiter Front mitzugestalten.

ESG im Selektionsprozess

Insbesondere gilt dies für „sponsered“ Private-Debt, also der privaten Kreditvergabe an Unternehmen, die von Private-Equity Gesellschaften kontrolliert werden. In diesem Fall kann die Kreditvergabe gezielt an Unternehmen erfolgen, die eine von Beginn an glaubwürdige ESG Politik verfolgen. Dies ermöglicht einen effizienten Due Diligence Prozess, bei dem ESG Kriterien neben anderen Risikokenngrößen und allgemeinen Finanzkennzahlen bewertet werden und sich schlussendlich ein holistisches Rendite-/Risiko-Profil erstellen lässt. Zu den analysierten ESG-Risiken gehören nicht nur Aspekte bezüglich der Governance Struktur und des Umwelteinflusses, sondern auch Soziale Komponenten wie etwa demografischer Wandel, Kundenbeziehungen und Produktverantwortung. In der Vergangenheit hat MV Credit auch Transaktionen aufgrund von ESG Risiken abgelehnt. Beispielsweise wurde MV Credit angeboten sich an der Fremdfinanzierung zur Übernahme eines Altenheimes zu beteiligen. Nach tiefgreifender Analyse hat das Investmentkomitee die Transaktion abgelehnt, da sie zu der Ansicht gelangt waren ein Anstieg der Fremdfinanzierung würde mit Einsparungen verbunden sein und letztendlich zu Lasten der Qualität der Pflege in dem Heim gehen.

Für einige Firmen und Investoren ist das sogenannte Negative-Screening jedoch nur der Anfang. Durch den Prozess eines positiven Screenings etwa können Unternehmen gefördert werden, die sich in Sachen ESG bereits glaubhaft auf den Weg gemacht haben, aber am Ziel noch nicht vollständig angekommen sind. Und tatsächlich hat gerade die „sponsored“ Private Debt-Branche die Möglichkeit, weiter zu gehen und einen breiter und nachhaltiger angelegten Wandel voranzutreiben. Aufgrund ihres engen Kontakts zu den Private-Equity-Gesellschaften sind „sponsored“ Private Debt-Investoren prädestiniert, substantielle ESG-Ziele aufzustellen und deren Umsetzung gemeinsam mit den Private-Equity-Gesellschaften effektiv nachzuverfolgen.

Förderung guter ESG Praktiken während der Investitionsperiode

In der Regel sind Private Capital-Sponsoren zur Zusammenarbeit bereit, da sie von ihren eigenen Investoren, den LPs, dazu gedrängt werden, ESG-Kriterien stärker zu berücksichtigen und die Berichterstattung darüber zu verbessern. Der Wandel kommt daher mit großen Schritten. Das zeigt sich unter anderem daran, dass die Bedeutung ESG-gebundener Kreditfazilitäten beständig weiterwächst. Dabei entwickeln sich die Kreditbedingungen abhängig von der ESG-Performance des Schuldners, der bei Erreichung bestimmter ESG-Ziele seine Kreditbedingungen verbessern kann. Hierzu werden die zugrundeliegenden Portfoliounternehmen nach einer Reihe von ESG-Kriterien bewertet: Beispielsweise nach der Gleichstellung der Geschlechter in ihren Vorständen, nach den Erfolgen bei der Umstellung auf erneuerbare Energien oder nach der Effektivität ihrer Governance in Sachen Nachhaltigkeit. Die Anlage zielt insbesondere darauf ab, die "S"- und "G"-Komponenten von ESG zu verbessern, die gegenwärtig tendenziell weniger Aufmerksamkeit erhalten als die Umweltaspekte.

Transparentes Reporting für den Investor

Nachhaltigkeit darf sich nicht als reines Marketinginstrument erweisen, sondern sollte durch Kompetenz bestmöglich unterfüttert sein. Um also auf der einen Seite im Auftrag der Investoren Nachhaltigkeit wirksam einzufordern, dient auf der anderen Seite transparentes ESG-Reporting zum Aufbau von Glaubwürdigkeit und Vertrauen bei den Investoren. Während des Investmentprozesses können dedizierten ESG-Performance-Indikatoren Aufschluss über den Status und Fortschritt der einzelnen Portfoliounternehmen in Hinblick auf nachhaltiges Wirtschaften bieten.

MV Credit erfasst zum Beispiel ca. 140 Indikatoren qualitativer und quantitativer Natur maßgeschneidert auf den entsprechenden makroökonomischen Sektor, in dem das Unternehmen tätig ist. Diese werden dann unter den Themenfeldern „E“, „S“ und „G“ entsprechend aggregiert und für jeden Bereich ergibt sich eine Note. Somit lässt sich zum einen die historische Entwicklung der individuellen Firma nachvollziehen. Zum anderen werden diese Bewertungen mit einer durch einen externen Anbieter zur Verfügung gestellten Benchmark verglichen, um eine relative Einschätzung zum breiteren Markt zu erhalten. 

Bei der Auswahl der für die Darlehensvergabe infrage kommenden Unternehmen sowie Sektoren gilt es, vor allem folgende Faktoren zu beachten: Zum einen sollte der Fokus auf Unternehmen liegen, die schon eine mittelständische Grösse erreicht haben. Diese haben sich in der Vergangenheit generell als stabiler erwiesen und konnten entsprechend auch während der Pandemie besser mit den negativen Einflüssen auf die Liquiditätssituation umgehen oder etwaige operative Herausforderungen meistern. Zum andern sollten Anleger auch auf eine hohe Profitabilität und Cashflow-Stärke der Geschäftsmodelle sowie limitierten Investitionsbedarf im laufenden Geschäft achten. Diese Faktoren konnten in der Covid-19 Pandemie als ausschlaggebend für den Einfluss auf die Situation der Kreditnehmer ausgemacht werden.

Ferner können Investoren ihre Investitionsrisiken durch einen über mehrere Vintage-Jahre und Regionen diversifizierten Portfolioaufbau sowie eine sorgfältige Auswahl der durch Private Equity Fonds geführten Unternehmen senken. Dabei stellen die institutionalisierte Struktur und die Möglichkeit, den Unternehmen zeitnah neues Eigenkapital hinzuzuführen, zentrale Aspekte dar.

4) ATTRAKTIVITÄT NIMMT BEI STEIGENDEN ZINSEN ZU

Mit dem Abklingen der Covid-19 Pandemie zeichnen sich nun eine zunehmende Inflation und potenziell steigende Zinsen ab. Die Inflationsrate in Deutschland − gemessen als Veränderung des Verbraucherpreisindex zum Vorjahresmonat – lag im Juni 2021 bei +2,3% ². Bundesbank Präsident Dr. Jens Weidmann geht davon aus, dass für Deutschland zum Jahresende 2021 die Inflationsraten in Richtung 5% gehen könnten, wobei aber auch vorübergehende Effekte am Werk sind ³. Auch in den USA sind die Verbraucherpreise im Juni 2021 um 0,9% gestiegen und lagen um 5,4% über dem Vorjahreswert ⁴. Beide Steigerungen übertrafen die Konsenserwartungen der Analysten und erreichten damit Höchststände wie zuletzt vor 13 Jahren. Für Investoren stellt sich die Frage, was diese Ausgangslage für Investitionen im Bereich Direct Lending bedeuten würde. Im Gegensatz zu Anleihen, bei denen der Kurs bei steigenden Zinsen sinkt, verfügen vor- und nachrangige Darlehen über eine variable Verzinsung. Diese setzt sich aus dem Basiszinssatz (z.B. EURIBOR), der mit einem Mindestzinssatz (sogenannter Floor) vor Negativzinsen schützt, und der Zinsmarge zusammen. So würde ein Kredit mit einer 6% Zinsmarge beispielsweise eine Gesamtverzinsung von dem höheren aus Floor oder EURIBOR zuzüglich der 6% Zinsmarge erwirtschaften. In einem steigenden Zinsumfeld würde folglich der Basiszinssatz und damit die Gesamtverzinsung variabel verzinster Darlehen steigen.

5) DIRECT LENDING: EIN FALLBEISPIEL AUS DER PRAXIS

Im Dezember 2018 kaufte ein europäisches Private Equity Haus einen Anbieter von Domain-Registrierungen und Webhosting-Dienstleistungen. Die Firma, die 1999 gegründet worden war, wies zu diesem Zeitpunkt eine führende Marktpräsenz in Belgien und Dänemark auf und war gut positioniert für das Wachstum in weiteren europäischen Märkten.

Für einen Kreditgeber ergab sich also eine sehr attraktive Investitionsmöglichkeit, da es sich um einen Dienstleistungsmarkt handelt, der ein langfristiges Wachstumspotenzial aufweist und der Kreditnehmer aufgrund seiner basierend auf Domain- und Hosting-Abonnements stabilen Umsätze profitabel erschien. Die Herausforderung bei der Finanzierung bestand darin, dass das geplante rasante Wachstum nicht nur organisch, sondern auch durch weitere Unternehmenszukäufe realisiert werden sollte. Solche sogenannten Plattformstrategien verlangen von Kreditgebern die Fähigkeit und hohe Bereitschaft, einen Kreditvertrag laufend anzupassen und bei Unternehmenszukäufen auch zu erweitern. Dafür sind in einer solchen Situation aber auch relativ hohe Zinsmargen und – sowohl bei Erstvergabe sowie Kreditanpassungen – Gebühren marktgängig.

Bereits 2019 konnte das Unternehmen Zukäufe in den Niederlanden und in Italien realisieren, was jeweils zu Aufstockungen des Kreditvolumens führte. Hierbei gilt es zu beachten, dass bei solchen Transaktionen sowohl die hinzugekauften Unternehmen als auch das neue, integrierte Gesamtunternehmen einer detaillierten Due Diligence unterzogen werden. Dies lässt sich am besten bewerkstelligen, indem auf Industrieexperten zurückgegriffen wird, die ihren jeweiligen Markt gesamthaft und kontinuierlich verfolgen.

Im Jahr 2020 kam durch die Pandemie der Stresstest auf das Unternehmen zu. Es stellte sich jedoch schnell heraus, dass durch die verschiedenen COVID-Restriktionen der Trend zur Digitalisierung weiter beschleunigt wurde. Damit hatte das Unternehmen in Rekordzeit die Voraussetzungen für den Zugang zum Markt für breit syndizierte Kredite erreicht. Dazu zählte massgeblich eine Mindestgrösse, die ein für den breit syndizierten Markt ausreichendes Kreditvolumen rechtfertigt. Und somit wurde der Direct Lending Kredit bereits im Jahr 2021 durch einen für das Unternehmen günstigeren Kredit vom Markt für breit syndizierte Darlehen abgelöst.

Für die Direct Lending Kreditgeber stellte dies ein sehr gutes Ergebnis dar, weil der Kredit zum Nominalwert zurückbezahlt wurde, was einerseits eine gute Rendite realisierte und andererseits eine attraktive Wiederanlage des Kapitals ermöglichte. Generell können Darlehensgeber bei vorzeitiger Rückzahlung eines Kredites die sogenannte Vorfälligkeitsentschädigung einnehmen, die häufig bei frühzeitiger Tilgung fällig wird. Ein weiterer Vorteil der frühzeitigen Tilgung ist der Umstand, dass der gewöhnlicherweise zu Darlehensbeginn anfallende Abschlag zum Nennwert, der sogenannten "original issue discount", über eine kürzere Laufzeit zu einer höheren annualisierten Rendite führt. Ausserdem kann das zum Nennwert zuzüglich der Vorfälligkeitsentschädigungen zurückerhaltene Kapital nun frühzeitiger in einen neuen Kredit investiert werden, der wiederum in der Regel mit einem Abschlag zum Nennwert vergeben wird.

6) ZUSAMMENFASSUNG

• Private Debt wurde im Niedrigzinsumfeld zu einer beliebten Anlageklasse für institutionelle Investoren
• Direct Lending hat sich über die Jahre zum gängigsten Subsegment der Private Debt Anlageklasse entwickelt
• Direct Lending hat nun auch den Stresstest der COVID-19 Pandemie bestanden
• Vor allem konservativ umgesetzte und diversifizierte Direct Lending Portfolios mit einem Fokus auf wenig zyklische Sektoren, profitable Kreditnehmer und professionelle Eigentümer erwiesen sich als sehr resistent
• Für Unsicherheiten bezüglich der Inflation und eines Zinsanstiegs sind Direct Lending Investoren gut positioniert

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_{1 Frankfurter Allgemeine Zeitung 21.04.2015
2 Inflationsrate im Juni 2021 bei +2,3 % - Statistisches Bundesamt (destatis.de)
3 „Inflationsraten, die in Richtung 5 Prozent gehen“ | Deutsche Bundesbank
4 CNBC https://www.cnbc.com/2021/07/13/consumer-price-index-increases-5point4percent-in-june-vs-5percent-estimate.html}

Die Pandemie hat den langfristigen Trend zum Arbeiten im Homeoffice noch verstärkt. Dadurch entstehen neue Gewinner und Verlierer auf dem Markt für Büroimmobilien.

Die Pandemie wirkte wie ein Turbo für bereits existierende Trends wie E-Commerce und das Arbeiten von zu Hause. An den Märkten führte das zu einer Neuordnung, in der Branche für Gewerbeimmobilien gibt es Gewinner und Verlierer. Was heißt das für Anleger? John Murray, Global Head of Private Commercial Real Estate bei PIMCO, Francois Trausch, CEO und CIO von Allianz Real Estate, und Megan Walters, Global Head of Research bei Allianz Real Estate, diskutieren darüber mit Michael Chandra, Head of the U.S. Public Client Practice bei PIMCO. Das Quartett erörtert seine Sicht der Märkte, insbesondere mit Blick auf den Markt für Büroflächen.

F: Bevor Sie uns Einblick in den Markt für Büroflächen geben: Könnten Sie uns zunächst eine Idee davon vermitteln, wie hoch die weltweiten Transaktionsvolumina im ersten Quartal in verschiedenen Weltregionen waren und welche Anlageformen dabei am besten abschnitten?

Walters: Die weltweiten Transaktionsvolumina gingen um 26 Prozent in den USA und um 27 Prozent in Europa zurück. In Asien betrug der Rückgang zwölf Prozent ¹. Das überrascht nicht in Anbetracht der Pandemie. Mehrfamilienhäuser hielten sich außerordentlich gut, und zwar in den USA und in Europa.

In Europa sprang das Transaktionsvolumen für Mehrfamilienhäuser im ersten Quartal, gemessen in US-Dollar und verglichen mit dem Vorjahresquartal, um 66 Prozent nach oben,. Zwei der größten Deals in diesem Quartal entfielen auf Wohnimmobilien. In Asien entwickelte sich der Industriebereich am besten, insbesondere die Logistikbranche. Die Volumen stiegen um fünf Prozent gegenüber 2020 und um 22 Prozent gegenüber 2019. Mehrfamilienhäuser hatten, gemessen am Transaktionsvolumen, in den USA im ersten Quartal die Nase vorn. Dieses Segment schrumpfte nämlich nur um zwölf Prozent, während Einzelhandelsimmobilien um 42 Prozent, Büro-Immobilien um 36 Prozent und Immobilien aus Industrie und Logistik um 41 Prozent nachgaben.

Trausch: Die disruptiven Kräfte der Pandemie haben langfristige Trends wie die Verstädterung beschleunigt. Junge Leute möchten in Städten leben, nahe an ihren Arbeitsplätzen, an Bildungs- und Gesundheitseinrichtungen. Ein anderer Trend, der sich eindeutig verstärkte, ist die zügige Akzeptanz von Technologien inklusive E-Commerce und das Nutzen von Telefonkonferenzen. Davon abgesehen, haben sich Anleger angesichts der Pandemie auf die Core- und Core-Plus-Segmente konzentriert, wo sie Qualität und stabile Renditen erwarten konnten und gleichzeitig die Chance hatten, von pandemiebedingten Marktverwerfungen zu profitieren. Wenn die Anleger keine passenden Immobilieninvestments im Core-Bereich finden, sind sie auch bereit, für einen Renditeaufschlag zu sorgen, indem sie eben aktiv Core-Investments produzieren. (Das kann in der Praxis so ablaufen, dass sie solvente, langfristige Mieter für ein Gebäude suchen, das keine oder nur niedrige aufgeschobene Instandhaltungskosten und nur einen geringen Verschuldungsgrad aufweist.)

Murray: Ich sehe das auch so. Das hat den Markt ziemlich auf den Kopf gestellt und in verschiedenen Sektoren zu einer starken Spreizung bei der Performance geführt – stärker, als ich das jemals in meiner ganzen Karriere gesehen habe. Wo man die neuen Gewinner und Verlierer findet, hängt folglich sehr stark von den jeweiligen Sektoren ab.

Die Hotelbranche etwa war kurzfristig ein Verlierer, sollte sich aber unserer Ansicht nach schrittweise, wenngleich uneinheitlich erholen. Während die Branche in den USA eine geradezu dramatische Erholung erlebt, bleibt der Druck in Europa, wo die Lockdowns länger dauerten, bestehen. Hotelimmobilien in dieser Region leiden unter massivem Kapitalmangel, wobei wir aber glauben, dass das nur ein temporäres Phänomen ist. In den USA ist der Umsatz pro verfügbarem Zimmer auf rund 75 Prozent des Niveaus von 2019 zurückgekehrt. Das deutet darauf hin, dass es in Europa ähnlich laufen könnte, sobald dort die Quarantäneregeln gelockert werden.

Im Gegensatz dazu gehen wir davon aus, dass Immobilien für den Einzelhandel zu den langfristigen Verlierern gehören werden. Die Vermieter solcher Gebäude leiden genauso wie ihre Mieter. Und wir glauben nicht, dass das Geld aus den Konjunkturpaketen ausreichen wird, um viele dieser notleidenden Anlage-Objekte zu retten. Tatsächlich könnten sich die Probleme im Jahr 2022 sogar noch verschlimmern. Viele Mieter werden nie wieder in diese Gebäude zurückkehren. Oder sie werden, wie in den USA, die Gebäude aufgeben und räumen, wenn die Darlehen und Kredite aus dem sogenannten „Paycheck Protection Program“ (PPP) auslaufen.

Was den Druck weiter erhöhen wird, ist eine regelrechte Welle aus fällig werdenden Krediten, inklusive solchen für Einkaufszentren in den USA. Hinzu kommen viele Core-Fonds, die ihre Engagements in Einzelhandelsimmobilien zurückfahren wollen. Für uns gehört deshalb der Einzelhandel nicht länger in ein Core-Portfolio. Wir erwarten, dass es Chancen gibt bei Immobilien, die eine Nutzungsänderung erfahren. Aber die Preise werden deutlich niedriger liegen als zu den Zeiten, als diese Gebäude noch vom Einzelhandel genutzt wurden.

Die Industriebranche war der große Gewinner. Die institutionelle Nachfrage erreichte Rekordhochs, gestützt von dem langfristigen Trend hin zu E-Commerce. Ein anderer Sektor mit starker Performance ist der Markt für Wohnimmobilien. Langfristig könnte zwar ein Anstieg der Zinsen für Druck sorgen und die Performance bei Einfamilienhäusern bremsen. Aber wir erwarten, dass Mehrfamilien-Mietobjekte weiter von einer günstigen demografischen Entwicklung profitieren werden. Ein Aspekt, den man auf dem US-Mietmarkt im Auge behalten muss, ist die Zahl der Mieter, die säumig werden, wenn die Konjunkturprogramme auslaufen. Wohnimmobilien wie zum Beispiel Senioren- und Studentenheime erleben eine steigende Nachfrage von institutioneller Seite. Zu guter Letzt erwarten wir, dass der Markt für Büroflächen –den wir gleich noch genauer ansehen werden – sowohl Gewinner als auch Verlierer sehen wird. Die Mieter in diesem Segment werden in der Regel nicht säumig, obwohl sie die Büros gar nicht nutzen. Aber der Druck dürfte ganz eindeutig zunehmen, wenn die Verträge kleinerer Mieter verlängert werden und zur Refinanzierung anstehen.

F: Arbeitgeber rund um den Globus kündigen Programme zur Rückkehr ihrer Mitarbeiter in die Büros an. Was sagen uns die Mietvolumina und die Umfragen?

Walters: Es überrascht nicht, dass die Mietvolumina weltweit um rund 30 Prozent zurückgegangen sind. In den USA ist der Rückgang mit 45 Prozent im ersten Quartal sogar noch ausgeprägter. Mehr als die Hälfte dieser Vermietungen (56 Prozent) sind Verlängerungen. Aktuelle Umfragen zeigen, dass die Mehrheit der Firmen, insbesondere große Arbeitgeber, erst zu einem späteren Zeitpunkt entscheiden wollen, ob sie in vollem Umfang in die Büros zurückkehren. Die Umfragen haben gezeigt: Drei von vier Firmen erwarten, dass rund 20 Prozent ihrer Mitarbeiter an zwei Wochentagen von zu Hause aus arbeiten werden. Was dabei interessant ist: Mehr als die Hälfte der befragten Unternehmen geht davon aus, die Bürofläche pro Mitarbeiter aus Gesundheits- und Hygienegründen um ganze 20 Prozent auszuweiten. Sie wollen damit auch stärker auf Zusammenarbeit ausgerichteten Arbeitsstilen gerecht werden.

F: Wenn man diese unterschiedlichen Trend bei den Büroflächen ansieht: Glauben Sie, dass die benötigten Flächen schrumpfen oder steigen werden?

Walters: Im Durchschnitt glauben wir, dass sich die Vorstellungen der Arbeitgeber, einerseits flexible Arbeitszeiten anzubieten und andererseits die Zahl der Beschäftigten pro Bürofläche zu reduzieren, bei erstklassigen Büro-Immobilien neutralisieren werden; die Nachfrage nach solchen 1a-Büroflächen wird insgesamt viel weniger vom Homeoffice-Trend beeinflusst, als dies bei zweitklassigen Büro-Adressen mit ebenfalls nur zweitklassiger Qualität der Fall sein dürfte. Allerdings glauben wir, dass sich Unternehmen mit klassischen Arbeitsraumaufteilungen und Einzelzimmern dafür entscheiden werden, die Kosten zu reduzieren – vor allem mit Blick auf den nächsten Konjunkturabschwung –, indem sie dichter besetzten Großraumbüros den Vorzug geben werden, wie sie in überfüllten und beengten Großstädten wie New York, Singapur und London häufig zu finden sind. Diese Großraumbüro-Entwürfe können den Flächenbedarf um rund 20 Prozent verringern. Auf lange Sicht werden für das Büro der Zukunft nicht nur offene Grundrisse und Raumaufteilungen charakteristisch sein, sondern vermutlich auch zeitgemäße Features, die mehr den „Look & Feel“ einer auf Zusammenarbeit ausgerichteten Event-Location oder eines Cafés aufweisen.

F: Unterscheidet sich der Ausblick für die Nachfrage nach Büroflächen von Region zu Region und zwischen urbanen und vorstädtischen Bereichen?

Walters: Wenn wir uns Städte rund um die Welt ansehen, dann stellen wir fest, dass sich Belegungsgrade und Mietniveaus allgemein an der Bevölkerungsdichte orientieren und nicht so sehr am Pro-Kopf-Bruttoinlandsprodukt (BIP), wie viele wohl vermuten würden. Sehr verdichtete Städte wiederum tendieren zu Großraumbüros, in denen mehr Menschen auf derselben Fläche untergebracht werden können. Mit Blick auf höher verdichtete Städte glauben wir, dass diese dem Homeoffice-Trend besser Paroli bieten und widerstandsfähiger sein könnten. Sie haben mit offenen Raumaufteilungen den Platz bereits maximiert. Und wenn Büroflächen aufgegeben werden, weil Firmen scheitern, dann gibt es in stärker verdichteten Städten mehr potenzielle alternative Nutzer für diese Flächen. Charakteristisch für diese asymmetrische Angebots-und Nachfragedynamik ist eine fixe Zahl von Gebäuden höchster Qualität und vielen unterschiedlichen Nutzern, die zur Anmietung solcher Büroflächen grundsätzlich infrage kommen.

Trausch: Asien hat die am stärksten verdichteten Städte weltweit. Die Menschen in Asien sind bereits wieder an ihre Arbeitsplätze zurückgekehrt. Entsprechend gut hat sich der Markt für Büroflächen entwickelt. Das Wirtschaftswachstum in der Region trägt ebenfalls zur starken Nachfrage nach Büroflächen bei.

In Europa hält der Trend zur Rückkehr in die Büros an. Einige Städte wie Paris oder London sind sehr dicht belegt und haben bereits offene Raumkonzepte umgesetzt, was wenig Spielraum lässt für das Einsparen von Platz. Aber in vielen mittelgroßen Städten könnte Platz frei werden, wenn sich Büros in offene Räume verwandeln. Allerdings: Im Gegensatz zu Amerikanern und teilweise auch Asiaten ziehen Europäer nicht so häufig um. Sie neigen eher dazu, in der Stadt zu bleiben, in der sie aufgewachsen sind. Das zieht dem Markt gewissermaßen eine Decke ein und bietet ein gewisses Maß an Stabilität und periodisch wiederkehrende Einkünfte trotz der Rückgabe von Büroflächen.

Murray: Die USA weisen wie kein anderes Land stark unterschiedliche Ergebnisse und Charakteristika aus, was den Büroflächenbedarf nach der Pandemie angeht. Die Datenlage in großen Städten wie New York und San Francisco wird vernebelt von einem temporären Trend zum Umzug in die Vorstädte. Wir sehen nur sehr begrenzt, dass Mieter in Verzug geraten. Wenn Verträge in den kommenden Jahren jedoch zur Verlängerung und Refinanzierung anstehen, dann erwarten wir wachsenden Druck bei zweitrangigen Büroflächen, die von kleineren Mietern gehalten werden und ihr Raumkonzept noch nicht entzerrt haben.

Dazu kommen in den USA noch weitere maßgebliche Trends. Einer ist der Umzug von Firmen von Standorten mit höheren Steuern in Regionen mit niedrigeren Abgaben wie Austin und Dallas. Wir denken nicht, dass das für große Städte verhängnisvolle Auswirkungen haben wird, aber es lässt die Nachfrage nach solchen relativ kleinen Niedrig-Steuer-Märkten steigen. Darüber hinaus haben einige Märkte ihre ganz eigenen Beschäftigungsmotoren, die die Trends zum Homeoffice aufwiegen können. Das Silicon Valley ist hierfür ein gutes Beispiele.

F: Megan, gibt es irgendwelche Nachfragetrends, die Sie noch hervorheben möchten?

Walters: Viele große Mieter wollen bis 2030 CO₂-neutral sein. Wenn die Städte diesen Schritt unterstützen und solche Mieter anlocken wollen, müssen sie für ein günstiges und effektives Nahverkehrssystem sorgen. Das Ziel der CO₂-Neutralität wird darüber hinaus die Art der Nutzung einschränken. Da kann dann nicht mehr jede Branche einziehen. Wir glauben deshalb, dass sich erstklassige Büroflächen in den Top-Lagen der globalen „Gateway“-Städte gut entwickeln werden, solche in nur zweitklassigen Gegenden jedoch unter dem Trend zur Heimarbeit leiden werden.

Wir konnten im Verlauf des vergangenen Jahrzehnts einen ähnlichen Trend in Europa beobachten – obwohl mit anderen Ursachen – unter dem die Einkaufszentren des Einzelhandels litten. Weil E-Commerce immer populärer wurde, liefen die Renditen für A- und B-Lagen auseinander. Die Top-Einkaufscenter in Bestlagen entwickelten sich weiterhin gut, doch die B-Lagen generierten nur geringe Renditen.

F: Wenn sich also der Stil der Büroflächennutzung ändert: Was genau kaufen Sie dann? Wonach halten Sie Ausschau?

Trausch: Allianz Real Estate ist ja ein langfristig orientierter Investor. Wir konzentrieren uns auf sogenannte Core-Objekte. Das sind qualitativ hochwertige Assets mit langen Haltezeiten, die stabile Erträge generieren. Traditionell sind wir dabei in Europa unterwegs, engagieren uns jedoch auch immer stärker in den USA und in Asien. Die eine Hälfte des Portfolios besteht aus Büroflächen, die andere verteilt sich gleichmäßig auf Einzelhandel, Industrie, Wohnimmobilien und Studentenheime. In diesem Kontext suchen wir nach zentral und gut gelegenen Bürogebäuden direkt an den Verkehrsknotenpunkten. Unser Investmentteam in Asien hat sich teilweise auf sehr prominente, zentrale Bürolagen konzentriert. Erst kürzlich haben wir einen 50-prozentigen Anteil an einem der besten Bürogebäude Singapurs erworben.

Ein hoher Standard beim Thema ESG ist für Anleger und Mieter gleichermaßen ein wichtiges Thema. Bei allen Büroflächen, die wir kaufen, wollen wir eine klare Strategie zur Reduzierung des CO₂-Fußabdrucks sehen. Wir suchen darüber hinaus nach Objekten, die den Mietern ein positives Erlebnis bieten. Diese wünschen sich heutzutage nämlich mehr Annehmlichkeiten und Zusatzausstattungen. Sie wollen mehr Technologie in ihren Gebäuden. Gemischte Nutzungskonzepte sind gefragt beim Einzelhandel, bei Büroflächen und beim privaten Wohnen. Zu unseren aktuellen Akquisitionen in Europa gehören auch prominente Komplexe in Paris und Belgien.

F: Worauf liegt der Fokus in den USA, insbesondere im Bereich der opportunistischen Investments?

Murray: PIMCO war aktiv im höher verzinsten, kürzer laufenden Teil des opportunistischen Markts. Das beinhaltet auch Kredite und Equity aus öffentlichen und privaten Quellen. Unsere Büroflächen-Strategie konzentriert sich auf jene Arbeitgeber, die nicht Heimarbeit anbieten werden. Wir haben zum Beispiel im Silicon Valley in den vergangenen neun Monaten zwei leer stehende Bürokomplexe erworben. Wir argumentieren da folgendermaßen: Das Silicon Valley ist ein Markt, auf dem Entwicklung und Forschung eine zentrale Rolle spielen. Das lässt sich aber nicht so leicht von zu Hause aus bewerkstelligen. Und deshalb glauben wir, dass solche Marktsegmente weniger stark unter Druck geraten werden. Beide Bürokomplexe sind fit für die Zukunft: Sie sind gut für eine flexible Nutzung und eine personelle Entzerrung gerüstet. Eines der Häuser ist bereits LEED-zertifiziert (= Leadership in Energy and Environmental Design), das andere wird nach der Sanierung so weit sein.

Über PIMCO und Allianz Real Estate: 2020 wurde Allianz Real Estate innerhalb der Allianz-Gruppe ein Teil von PIMCO. Die neue Partnerschaft führt zwei Organisationen zusammen, die sich mit ihrem jeweiligen geografischen Fokus, den Produkten und ihrer Erfahrung bestens ergänzen. Es entstand einer der größten Immobilieninvestoren weltweit mit rund 180 Milliarden US-Dollar unter Verwaltung im privaten und öffentlichen Immobilienbereich ². Indem sie ihre Kräfte bündeln, decken PIMCO und Allianz Real Estate nun das gesamte Spektrum an Immobilieninvestments ab – von stabilen Basisanlagen bis zu opportunistischeren Investments.

_{1 Real Capital Analytics
2 Die Anlagen setzen sich zusammen aus denen von PIMCO und Allianz Real Estate (Private Equity, börsennotiertes Kapital, private und öffentliche Kredite). Stichtag: 31. März 2021}

Zweitens zeigt sich, dass der Specialty Lending-Markt keine homogene Strategie darstellt und sich verschiedene Teilsegmente im Sinne von Anwendungsfällen identifizieren lassen. Für diese gelten tendenziell geringe Korrelationen untereinander – bei ansonsten ähnlicher Kreditphilosophie, Rendite- und Risikostruktur als gemeinsamen Nenner. Folglich kann der Zugang zu dieser Strategie optimiert werden, wenn unterschiedliche Ansätze miteinander kombiniert werden. Die Attraktivität des gesamten Segments geht neben anderen Faktoren besonders darauf zurück, dass kleinere Manager Marktnischen mit ihrer Spezialexpertise bearbeiten können und daher Komplexität und Marktineffizienzen für sich nutzen können. Dies bedeutet aber auch, dass solche Fonds vielfach thematisch stark konzentriert sind und somit z.B. spezifische Branchentrends einen starken Einfluss haben können.  Über die beschriebene Diversifikation können Abhängigkeiten von derartigen Einzelthemen wirkungsvoll ausgeglichen werden.

3 Fazit

Private Debt als Anlageklasse hat sich inzwischen als wichtiger Portfoliobaustein in der Asset Allocation institutioneller Anleger etabliert. Im Fokus steht die Erzielung verlässlicher, zinsorientierter Erträge, um den Herausforderungen des Kapitalmarktumfelds im Bereich klassischer Fixed Income-Anlagen zu begegnen. Schwerpunktmäßig sind in den vergangenen Jahren Gelder im ersten Schritt überwiegend in Richtung (Corporate) Direct Lending geflossen. Zur Diversifizierung dieser aufgebauten Alternatives-Portfolien werden zunehmend aber auch andere Marktsegmente berücksichtigt, insbesondere um die Sensitivität zu Private Equity als Treiber dieser Unternehmenskredite zu reduzieren.

Specialty Lending erweist sich als attraktive Strategie innerhalb von Private Debt, mit der sich die Portfolioqualität erhöhen lässt. Die empirischen Auswertungen von YIELCO zeigen, dass interessante risiko-adjustierte Renditen erzielt werden können, die mehrheitlich auf vertraglichen Ertragsbestandteilen basieren. Die Renditeverteilung über die Jahre zeigt nur sehr milde zyklische Abhängigkeiten. Entsprechend begrenzt waren die die realisierten Verlustrisiken, die keine ausgesprochen auffällige zeitliche Häufung in Krisenzeiten ausweisen. Vorrangige Kreditpositionen und substanzielle Asset-Absicherung sind hierfür maßgeblich verantwortlich. Mit diesen positiven Charakteristika eignet sich Specialty Lending als Beimischung im Alternative Credit-Bereich – ein Trend, der außerhalb Deutschlands bzw. Europas schon deutlich verbreiteter aufgegriffen und implementiert wird.