Bundesverband Alternative Investments e.V. (BAI)

Zentrale europäische Rechtsquellen im Bereich der Fonds- und Markregulierung sind die Undertakings for Collective Investments in Transferable Securities (UCITS Directive) bzw. OGAW-V-Richtlinie und die Alternative Investment Fund Managers Directive (AIFMD). Beide Richtlinien sind im deutschen Recht im Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) umgesetzt worden. Sie werden jeweils ergänzt und konkretisiert aufgrund von Ermächtigungen durch exekutive Rechtsakte der Europäischen Kommission. Dies gilt beispielsweise für die weitere Ausgestaltung (delegierte Rechtsakte, Delegated Acts – DA) und die einheitliche Rechtsanwendung in den Mitgliedsstaaten (Durchführungsverordnungen, Implementing Acts – IA).

Veröffentlichungen der European Securities and Markets Authority (ESMA) auf Grundlage einer entsprechenden Richtlinienermächtigung oder der eigenen Initiative geben Anwendungshilfe und die Vorgaben der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) ergänzen die Regelungen bzw. überwachen die Durchführung auf nationaler Ebene.

Die UCITS Directive betrifft Investmentfonds, die in gesetzlich definierte Arten von Wertpapieren und andere Finanzinstrumente investieren (Wertpapierfonds) und umfasst auch Produktregulierung, wohingegen die AIFMD alternative Investments (Hedgefonds, Private Equity, etc.) zum Gegenstand hat und vorrangig die Manager dieser Fonds reguliert.

Beide Regelwerke bilden zusammen den Grundstein der Fonds- und Marktregulierung.

Lamfalussy-Verfahren zur Gesetzgebung

EU-Gesetzgebung im Bereich der Finanz- und Wertpapiermarktrechtsetzung, also auch im Investmentrecht, geschieht im sogenannten Lamfalussy-Verfahren, benannt nach Alexandre Lamfalussy, und soll die Gesetzgebung erleichtern und beschleunigen. Das Verfahren hat 4 Stufen:

  • Stufe 1: Grundsatzrichtlinien und -verordnungen werden von Rat und Europäischem Parlament verabschiedet.
  • Stufe 2: Die technischen Einzelheiten werden in Form von Durchführungsrichtlinien und -verordnungen in sog. Komitologieausschüssen (Experten aus der EU-Kommission und den Mitgliedstaaten) festgelegt.
  • Stufe 3: Von den nationalen Aufsichtsbehörden werden gemeinsame Standards und Richtlinien für die einheitliche materielle Umsetzung erarbeitet.
  • In Stufe 4 überprüft die Kommission die Umsetzung der Richtlinien auf der Grundlage von umfassenden Berichten, zu denen die Mitgliedstaaten verpflichtet sind.

AIFMD

Die AIFMD ist eine Richtlinie, welche die Manager Alternativer Investmentfonds reguliert. Sie ist die EU-Rahmenrichtlinie, ergänzt um die wichtige AIFMD-Level-II-Verordnung (Delegierte Verordnung (EU) Nr. 231/2013 der Kommission im Hinblick auf Ausnahmen, die Bedingungen für die Ausübung der Tätigkeit, die Verwahrstellen, Hebelfinanzierung, Transparenz und Beaufsichtigung).

In der Richtlinie werden die Verwalter alternativer Investmentfonds reguliert, die nicht von der OGAW-Richtlinie (UCITS Directive) erfasst wurden. Betroffen sind sowohl Verwalter mit Sitz in der EU als auch Verwalter aus Drittländern, die ihre Fonds in der EU vertreiben möchten. In Deutschland wurde die Richtlinie in Gestalt des KAGB in nationales Recht umgesetzt.

 

Level I: Rahmen-Richtlinie und Rahmen-Verordnungen

AIFMD

Level II: Übersicht exekutiver Rechtsakte

AIFMD-Level-II-Verordnung (EU) Nr. 231/2013 und Übersicht weiterer exekutiver Rechtsakte

Level III: Übersicht ESMA Updates Q&A und ESMA Guidelines

 

AIFMD-Review:

Die AIFMD wird aktuell einem umfassenden Review unterzogen, wie er in Art. 69 der Richtlinie vorgesehen ist. Gemäß des Fahrplans legte die EU-Kommission Ende November 2021 den Entwurf vor, der bis Ende März 2022 zur öffentlichen Diskussion stand - woran sich der BAI mit dem Fachausschuss Fonds- und Marktregulierung beteiligte. Bis zum Sommer berieten der Europäische Rat und das Europäische Parlament. Der Wirtschafts- und Währungsausschuss des Europäischen Parlaments (ECON) veröffentlichte seinen Berichtsentwurf zur AIFMD im Mai 2022, der Rat seine Stellungnahme im Juni 2022.

Nun haben die Trilogverhandlungen zwischen Kommission, Parlament und Rat begonnen. Der finale Entwurf soll noch in der ersten Hälfte des Jahres 2023 erscheinen, sodass die Umsetzungsfrist in den Mitgliedstaaten nicht vor Ende 2024 abläuft.

Die größten Neuerungen sieht der Entwurf zu den Themen: Kreditfonds, Auslagerung, Drittstaaten, Liquiditätsmanagementtools und Verwahrung vor.

Beim vorbereitenden Survey 2018 hatte sich der BAI bereits eingebracht. Resultat und eine Art Bestandsaufnahme der Effektivität der AIFMD-Umsetzung bildete der KPMG-Report im Auftrag der EU-Kommission, der im Dezember 2018 vorgelegt und im Januar 2019 veröffentlicht wurde (abrufbar unter: Report on the operation of the alternative investment fund managers directive (AIFMD)).

Die Übersicht zum aktuellen Stand der Initiative finden Sie hier.

Den Richtlinienentwurf der EU-Kommission finden Sie hier.

Den Bericht des ECON finden Sie hier.

Die Stellungnahme des Rats der Europäischen Union finden Sie hier.

ELTIF/EuVECA/EuSEF

Mit der ELTIF-, der EuVECA- und der EuSEF-VO wurden spezielle Rechtsakte für besondere Fondsprodukttypen (sogenannte produktregulierte EU-AIFs) geschaffen, die unmittelbar Anwendung finden. Es handelt sich hierbei um die europäischen langfristigen Investmentfonds (European Long-Term Investment Funds, ELTIF), die Europäischen Risikokapitalfonds (European Venture Capital Funds, EuVECA) und den Fonds für soziales Unternehmertum (European Social Entrepreneurship Funds, EuSEF).

 

Level I: Rahmen-Richtlinie und Rahmen-Verordnungen

ELTIF-Verordnung

EuVECA-Verordnung

EuSEF-Verordnung

Level II: Übersicht exekutiver Rechtsakte

ELTIF-Verordnung: Übersicht exekutive Rechtsakte

EuVECA-Verordnung: Übersicht exekutive Rechtsakte

EuSEF-Verordnung: Übersicht exekutive Rechtsakte

Level III: Übersicht ESMA Updates Q&A und ESMA Guidelines

 

ELTIF-Review:

Die EU-Kommission hatte im Herbst 2020 die Konsultation zum ELTIF-Review gestartet. Die Konsultationsfrist lief bis zum 19. Januar 2021. Der Entwurf - der zeitgleich mit dem AIFMD Entwurf am 25.11.2021 veröffentlicht wurde - stand bis Ende März 2022 zur öffentlichen Diskussion. Gemäß des Fahrplans berieten auch hier im Anschluss der Europäische Rat und das Europäische Parlament, bevor es nun mit den Trilogverhandlungen weiterging.

Am 20. März 2023 fand das Review mit der Veröffentlichung der überarbeiteten ELTIF-Verordnung seinen Abschluss. Insbesondere wurde der Änderungsbedarf bei den bisherigen Beteiligungshürden für Privatanleger, den restriktiven Vorgaben zu investierbaren Assets und ihrer Diversifikation, fehlenden Erleichterungen für Fonds mit institutionellen Anlegern und der Unzulässigkeit von Master-Feeder-Strukturen adressiert. Die Neuerungen in diesen Bereichen sollen den bis dato wenig aufgelegten ELTIF attraktiver machen.

Die wesentlichen Änderungen lassen sich wie folgt zusammenfassen:

  • Erweiterung des Spektrums zulässiger Vermögenswerte für ELTIFs auf Verbriefungen (Schuldtitel, Kredite, Grundpfandrechte), Finanzunternehmen, Sachwerte ohne Mindestwert, Klarstellung hinsichtlich der Zulässigkeit von Investitionen in Green Bonds,
  • Einführung der Verwendung von Dachfondsstrategien, darunter Master-Feeder-Strukturen, der Ermöglichung von ELTIF-Investitionen in andere ELTIFs, EuVECA, EuSEF, OGAWs und EU-AIFs mit ihrerseits zulässigen Anlagezielen im Sinne der ELTIF-Verordnung; Abbau von Mindestanforderungen hinsichtlich Anteilsquoten in Tochterunternehmen,
  • Ausbau über das öffentliche Zentralregister über ELTIFs zugänglichen Informationen,
  • Erhöhung der Anforderungen an die Marktkapitalisierung von Portfoliounternehmen auf 1,5 Mrd. EUR (vorher 500 Mio. EUR),
  • Aufhebung der Beschränkungen für Co-Investments von ELTIF-Verwaltern,
  • Absenkung der Mindestinvestitionsschwelle in zulässige Anlagevermögenswerte auf 55% des Kapitals (vorher 70%),
  • Absenkung der Diversifikationsanforderungen durch Anlagezielobergrenzen bis hin zur vollständigen Aufhebung der Diversifikationsanforderungen bei ELTIFs, die ausschließlich an professionelle Anleger vertrieben werden,
  • Eröffnung der Möglichkeit zur Verwendung verstärkter Hebelfinanzierungen: Für Kleinanleger bis zu 50% des Nettovermögenswerts, bei ELTIFs für ausschließlich professionelle Anleger bis zu 100% (ehemals für beides 30%),
  • Ermöglichung von Rücknahme von Anteilen von ELTIFs zur Förderung eines Sekundärmarktes, ESMA soll hierzu technische Regulierungsstandards (Regulatory Technical Standards – RTS) entwickeln,
  • Abschaffung der Liquidation auf Antrag von Anlegern bei Verfehlung der Etablierung von Rücknahmevoraussetzungen,
  • Abschaffung der Eignungsüberprüfung für Kleinanleger aus der ELTIF-Verordnung, dafür muss immer eine Eignungsüberprüfung nach MiFID II erfolgen,
  • Streichung von Anforderungen an das Investitionsvolumen von Kleinanlegern (vorher mindestens 10.000 EUR, aber maximal 10% des Anlagevermögens),
  • Streichung des Erfordernisses einer „geeigneten Anlageberatung“ sowie des Betriebs lokaler Einrichtungen.

Die Verordnung tritt am 9. April 2023 in Kraft, ist zur Umsetzung der geänderten Vorgaben erst ab dem 10. Januar 2024 anwendbar.

Den Rechtstext zur überarbeiteten ELTIF-Verordnung finden Sie hier.

UCITS Directive / OGAW-Richtlinie

Die UCITS Directive / OGAW-Richtlinie (Richtlinie 85/611/EWG des Rates vom 20. Dezember 1985 zur Koordinierung der Rechts- und Verwaltungsvorschriften betreffend bestimmte Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren) definiert spezielle Anforderungen an Fonds und ihre Verwaltungsgesellschaften.

Die UCITS Directive betrifft auch Produktregulierung. Einen Schwerpunkt bildet hierbei die Regelung der zulässigen Vermögensgegenstände, in die investiert werden darf. Detaillierte Vorschriften zu diesem Thema sind in der Durchführungsrichtlinie Richtlinie 2007/16/EG der EU-Kommission (sog. Eligible-Assets-Richtlinie) enthalten. Änderungen wie die Vereinfachung des Anzeigeverfahrens für den grenzüberschreitenden Vertrieb, die Ermöglichung grenzüberschreitender Fondsfusionen und der Einführung eines neuen Konzepts der Anlegerinformation mit den Basisinformationsblättern (BIB), welches den bisherigen vereinfachten Verkaufsprospekt ablöste, führten zu einer Neufassung der OGAW-Richtlinie als OGAW-V-Richtlinie 2009/65/EG.

Level I: Rahmen-Richtlinie

UCITS Directive/OGAW-V-Richtlinie (konsolidierte Fassung)

Level II:

Durchführungsrichtlinie 2010/43/EU
im Hinblick auf organisatorische Anforderungen, Interessenkonflikte, Wohlverhalten, Risikomanagement und den Inhalt der Vereinbarung zwischen Verwahrstelle und Verwaltungsgesellschaft

Durchführungsrichtlinie 2010/44/EU
in Bezug auf Bestimmungen über Fondsverschmelzungen, Master-Feeder-Strukturen und das Anzeigeverfahren

Durchführungsrichtlinie 2007/16/EG
zur Koordinierung der Rechts- und Verwaltungsvorschriften betreffend bestimmte Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) im Hinblick auf die Erläuterung gewisser Definitionen (sog. Eligible-Assets-Richtlinie)

Level III:

Questions and Answers: Application of the UCITS Directive

ESMA Guidelines (Guidelines Tracker; Guidelines für die UCITS Directive in Zeilen 66f.):

KAGB und weitere nationale Rechtsquellen

Die Inhalte der europäischen AIFMD finden nur nach Maßgabe der nationalen Umsetzungsgesetze Anwendung. Das deutsche Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) nutzt dabei den nationalen Ausgestaltungsspielraum aus, indem es in zahlreichen Bereichen von der AIFMD abweicht und manche Regelungen strenger gefasst sind, als von der Richtlinie vorgegeben (sog. Goldplating). Als Kodifikation des gesamten deutschen Investmentrechts reguliert das KAGB auch nicht nur AIFMs, sondern beinhaltet ebenfalls Vorschriften für UCITS und reguliert darüber hinaus ebenfalls zahlreiche AIF-Fondstypen.

Konkretisierung findet das KAGB durch exekutive Rechtsakte/Verordnungen des Bundesministeriums der Finanzen (BMF) und der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin). Im Regelfall erlässt die BaFin die Verordnungen anstelle des eigentlichen Verordnungsgebers BMF, gestützt auf die Verordnung zur Übertragung von Befugnissen zum Erlass von Rechtsverordnungen auf die BaFin. Die BaFin gibt weiterhin durch Veröffentlichungen Einblicke in ihre gegenwärtige Verwaltungspraxis.

Folgende Graphik bietet eine Übersicht über die Systematik und die Fondskategorien des KAGB:

Fund Location Act (Fondsstandortgesetz - FoStoG)

Das Fondsstandortgesetz (FoStoG) setzt Änderungen europarechtlicher Vorgaben aus Juni 2019 in Form der EU-Richtlinie 2019/1160 zur Abänderung der OGAW-Richtlinie und der AIFM-Richtlinie sowie die Verordnung (EU) 2019/1156 zum grenzüberschreitenden Fondsvertrieb (Pre-Marketing, siehe unten; Vertriebswiderruf) und Anpassungen an die Offenlegungs- und die Taxonomie-Verordnung um. Zudem werden weitere Änderungen des KAGB zur Entbürokratisierung und zur Digitalisierung der Aufsicht vorgenommen.

Das FoStoG sieht zusammengefasst folgende Änderungen im Steuerrecht und im KAGB vor:

  • Umsatzsteuerbefreiung für die Verwaltung von Wagniskapitalfonds
  • Steuerliche Förderung von Programmen für Mitarbeiterkapitalbeteiligungen
  • Sonstige Anpassungen im KAGB:
    • Pre-Marketing und Vertrieb in Umsetzung europarechtlicher Vorgaben; hier stellt die Begründung zum Regierungsentwurf klar, dass der Fall des sog. Reverse Solicitation (d.h. die Initiative zum Erwerb von Anteilen eines Fonds geht vom Anleger und nicht von der Kapitalverwaltungsgesellschaft aus) weder Vertrieb noch Pre-Marketing ist (siehe Briefing)
    • Voraussetzungen und Folgen eines Vertriebswiderrufs
    • Weitere Produktmöglichkeiten
      • Geschlossene inländische Spezial-AIF als Sondervermögen
      • Geschlossene Master-Feeder-Strukturen
      • Offene Infrastruktur-Sondervermögen
    • Entbürokratisierung und Digitalisierung, insbesondere in der Kommunikation mit der BaFin

Fondsstandortgesetz
(Gesetz zur Stärkung des Fondsstandorts Deutschland und zur Umsetzung der Richtlinie (EU) 2019/1160 zur Änderung der Richtlinien 2009/65/EG und 2011/61/EU im Hinblick auf den grenzüberschreitenden Vertrieb von Organismen für gemeinsame Anlagen)

 

Pre-Marketing:

Nach der neuen und EU-einheitlichen Definition ist Pre-Marketing - kurz gesagt - das direkte oder indirekte Bereitstellen von Informationen über Anlagestrategien oder Anlagekonzepte gegenüber in der EU ansässigen potentiellen professionellen Investoren, um deren Interesse an einem Fonds zu testen, der noch nicht aufgelegt ist oder für den es im jeweiligen Mitgliedsstaat noch keine Vertriebsanzeige gibt.

Pre-Marketing - FAQ
BAI, Juli 2021

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